做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知

做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知（精选7篇）

1.做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知 篇一

中国工商银行股份有限公司公开发行Ａ股可转换公司债券发行公告

2010年08月26日03:44上海证券报 字号：T|T 中国工商银行股份有限公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。重要提示

1、中国工商银行股份有限公司（以下简称“发行人”、“公司”或“工商银行”）公开发行Ａ股可转换公司债券（以下简称“工行转债”）已获得中国证券监督管理委员会证监许可［2010］1155号文核准。

2、本次共发行250亿元可转债，每张面值为人民币100元，共计250，000，000张。

3、本次发行的工行转债向发行人除控股股东中华人民共和国财政部与中央汇金投资有限责任公司（以下简称“控股股东”）以外的原Ａ股股东优先配售，优先配售后余额部分（含除控股股东以外的原Ａ股股东放弃优先配售部分）采用网下对机构投资者配售和通过上交所交易系统网上定价发行相结合的方式进行，若有余额则由承销团包销。

除控股股东以外的原Ａ股股东优先配售后余额部分网下发行和网上发行预设的发行数量比例为70％：30％。发行人和承销商将根据优先配售后的余额和网上、网下实际申购情况，按照网下配售比例和网上定价发行中签率趋于一致的原则确定最终的网上和网下发行数量。

4、除控股股东以外的原Ａ股股东可优先配售的可转债数量为其在股权登记日收市后登记在册的持有发行人Ａ股股份数按每股配售0．51元可转债的比例，并按1，000元／手转换成手数，每1手为一个申购单位。

除控股股东以外的原Ａ股股东的优先认购通过上交所系统进行，配售代码为“764398”，配售简称为“工行配债”。除控股股东以外的原Ａ股股东网上优先配售转债可认购数量不足1手的部分按照精确算法（参见释义）原则取整。发行人除控股股东以外共有Ａ股14，639，357，893股，全部为无限售条件流通股，按本次发行优先配售比例计算，除控股股东以外的原Ａ股股东约可优先认购7，466，072手。除控股股东以外的原Ａ股股东除可参加优先配售外，还可参加优先配售后余额的申购。

5、机构投资者网下申购的下限为500万元（50，000张），超过500万元（50，000张）的必须是100万元（10，000张）的整数倍。网下机构投资者申购的上限为175亿元（175，000，000张）。每一参与网下申购的机构投资者应及时足额缴纳定金，定金数量为其全部申购金额的20％。

6、一般社会公众投资者通过上交所交易系统参加网上发行。网上发行申购代码为“783398”，申购简称为“工行发债”。每个账户最小认购单位为1手（10张，1000元）。每个账户申购上限为75亿元（7，500，000手），超出部分为无效申购。

7、本次发行的工行转债不设定持有期限制。

8、本次发行并非上市，上市事项将另行公告，发行人在本次发行结束后将尽快办理有关上市手续，工行转债的上市代码为“113002”。

9、投资者务请注意公告中有关工行转债的发行方式、发行对象、配售／发行办法、申购时间、申购方式、申购程序、申购价格、申购数量、定金和认购资金缴纳等具体规定。

10、投资者不得非法利用他人账户或资金进行申购，也不得违规融资或帮他人违规融资申购。投资者申购并持有工行转债应按相关法律法规及中国证监会的有关规定执行，并自行承担相应的法律责任。

11、本公告仅对发行工行转债的有关事宜向投资者作扼要说明，不构成本次发行工行转债的任何投资建议，投资者欲了解本次工行转债的详细情况，敬请阅读《募集说明书》，该募集说明书摘要已刊登在2010年8月26日的《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》和《证券日报》上。投资者亦可到上海证券交易所网站（ｈｔｔｐ：／／ｗｗｗ．ｓｓｅ．ｃｏｍ．ｃｎ）查询募集说明书全文及本次发行的相关资料。

12、有关本次发行的其它事宜，发行人和承销商将视需要在《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》和《证券日报》上及时公告，敬请投资者留意。释义

除非特别指明，以下词语在本发行公告中具有下列含义： 发行人、工商银行、公指中国工商银行股份有限公司 司：

可转债、转指可转换为中国工商银行Ａ股股票的公司债券

债：

工行转债： 指发行人发行的250亿元Ａ股可转换公司债券 本次发行： 指发行人本次发行250亿元Ａ股可转换公司债券之行为 《募集说明书》 指《中国工商银行股份有限公司公开发行Ａ股可转换公司债券募集说明书》

控股股东： 指中华人民共和国财政部和中央汇金投资有限责任公司 保荐人（联席主承销指中国国际金融有限公司 商）： 联席主承销商： 指中国国际金融有限公司、国泰君安证券股份有限公司、瑞信方正证券有限责任公司

指中国国际金融有限公司、国泰君安证券股份有限公司、瑞信方正证承销团： 券有限责任公司、中信证券股份有限公司、华融证券股份有限公司为本次发行组建的承销团 中国银监会： 中国证监会： 中国银行业监督管理委员会 指中国证券监督管理委员会

上交所： 指上海证券交易所

登记公司： 指中国证券登记结算有限责任公司上海分公司 股权登记日（Ｔ－1指2010年8月30日 日）：

申购日（Ｔ指2010年8月31日，指本次发行向除控股股东以外的原Ａ股股东优日）： 先配售、接受投资者网上和网下申购的日期 原Ａ股股东： 指本次发行股权登记日上交所收市后在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的发行人所有Ａ股股东

申购订单： 指《中国工商银行股份有限公司可转换公司债券网下申购表》 指符合本次发行的发行公告中有关申购规定的申购，包括按照规定的有效申购：

程序、及时足额缴付申购定金或／及申购资金、申购数量符合规定等 指除控股股东以外的原Ａ股股东网上优先配售转债可认购数量不足1手的部分按照精确算法原则取整，即先按照配售比例和每个账户股数计算出可认购数量的整数部分，对于计算出不足1手的部分（尾数精确算法：

保留三位小数），将所有账户按照尾数从大到小的顺序进位（尾数相同则随机排序），直至每个账户获得的可认购转债加总与原Ａ股股东可配售总量一致 元：

一、本次发行的基本情况

1、证券类型：可转换为工商银行Ａ股股票的可转换公司债券。该可转债及未来转换的Ａ 股股票将在上海证券交易所上市。指人民币元

2、发行总额：本次拟发行可转债总额为人民币250亿元。

3、票面金额和发行价格：100元／张，按面值发行。

4、可转债基本情况：

（1）债券期限：本次发行的可转债期限为发行之日起六年，即自2010年8月31日至2016年8月31日。

（2）票面利率：第一年0．5％、第二年0．7％、第三年0．9％、第四年1．1％、第五年1．4％、第六年1．8％。

（3）债券到期偿还：公司于本次可转债期满后5个交易日内按本次发行的可转债票面面值的105％（含最后一期利息）赎回全部未转股的可转债。

（4）付息方式：本次发行的可转债采用每年付息一次的付息方式，计息起始日为可转债发行首日，即2010年8月31日。每年的付息日为本次发行的可转债发行首日起每满一年的当日，如该日为法定节假日或休息日，则顺延至下一个工作日，顺延期间不另付息。每相邻的两个付息日之间为一个计息。每年的付息债权登记日为每年付息日的前一交易日，发行人将在每年付息日之后的五个交易日内支付当年利息。在付息债权登记日前（包括付息债权登记日）申请转换成发行人Ａ股股票的可转债，发行人不再向其持有人支付本计息及以后计息的利息。可转债持有人所获得利息收入的应付税项由持有人承担。

（5）初始转股价格：4．20元／股。（不低于《募集说明书》公告日前二十个交易日公司Ａ股股票交易均价和前一个交易日Ａ股股票交易均价的高者）。（6）转股起止日期：自可转债发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止（即2011年3月1日至2016年8月31日止）。（7）信用评级：ＡＡＡ。

（8）资信评估机构：中诚信证券评估有限公司。

5、发行时间：本次发行除控股股东以外的原Ａ股股东优先配售日和网上、网下申购日为2010年8月31日（Ｔ日）。

6、发行对象：

（1）向除控股股东以外的原Ａ股股东优先配售：本发行公告公布的股权登记日（即2010年8月30日，Ｔ－1日）收市后登记在册的发行人除控股股东以外的原Ａ股股东。

（2）网下发行：根据《中华人民共和国证券投资基金法》批准设立的证券投资基金和法律法规允许申购的法人，以及符合法律法规规定的其他机构投资者。（3）网上发行：中华人民共和国境内持有上交所证券账户的自然人、法人、证券投资基金等（法律法规禁止购买者除外）。

7、发行方式：

本次发行的工行转债向发行人除控股股东以外的原Ａ股股东优先配售，优先配售后余额部分（含除控股股东以外的原Ａ股股东放弃优先配售部分）采用网下对机构投资者配售和通过上交所交易系统网上定价发行相结合的方式进行，若有余额则由承销团包销。

除控股股东以外的原Ａ股股东优先配售后余额部分网下发行和网上发行预设的发行数量比例为70％：30％。发行人和承销商将根据优先配售后的余额和网上、网下实际申购情况，按照网下配售比例和网上定价发行中签率趋于一致的原则确定最终的网上和网下发行数量。

（1）除控股股东以外的原Ａ股股东可优先配售的可转债数量

除控股股东以外的原Ａ股股东可优先配售的可转债数量为其在股权登记日收市后登记在册的持有发行人Ａ股股份数按每股配售0．51元可转债的比例，并按1，000元／手转换成手数，每1手为一个申购单位。

发行人除控股股东以外共有Ａ股14，639，357，893股，全部为无限售条件流通股。按本次发行优先配售比例计算，除控股股东以外的原Ａ股股东约可优先认购7，466，072手。

（2）除控股股东以外的原Ａ股股东除可参加优先配售外，还可参加优先配售后余额的申购。

（3）除控股股东以外的原Ａ股股东的优先认购通过上交所系统进行，配售代码为“764398”，配售简称为“工行配债”。除控股股东以外的原Ａ股股东网上优先配售转债可认购数量不足1手的部分按照精确算法原则取整。

（4）机构投资者网下申购的下限为500万元（50，000张），超过500万元（50，000张）的必须是100万元（10，000张）的整数倍。网下机构投资者申购的上限为175亿元（175，000，000张）。每一参与网下申购的机构投资者应及时足额缴纳定金，定金数量为其全部申购金额的20％。

（5）一般社会公众投资者通过上交所交易系统参加网上发行。网上发行申购代码为“783398”，申购简称为“工行发债”。每个账户最小认购单位为1手（10张，1000元）。每个账户申购上限为75亿元（7，500，000手），超出部分为无效申购。

8、发行地点：

（1）网上发行地点：全国所有与上交所交易系统联网的证券交易网点；（2）网下发行地点：在承销商处进行。

9、本次发行的工行转债不设定持有期限制。

10、承销方式：由承销团余额包销。

11、上市安排：发行人将在本次发行结束后尽快向上交所申请上市，办理有关上市手续，具体上市时间将另行公告。

12、转股股数确定方式：

本次发行的可转债持有人在转股期内申请转股时，转股数量的计算方式为：Ｑ＝Ｖ／Ｐ，并以去尾法取一股的整数倍。

其中：Ｖ为可转债持有人申请转股的可转债票面总金额；Ｐ为申请转股当日有效的转股价。

转股时不足转换为一股的可转债余额，发行人将按照上海证券交易所等部门的有关规定，在可转债持有人转股当日后的五个交易日内以现金兑付该可转债余额及该余额所对应的当期应计利息（当期应计利息的计算方式参见第十五条赎回条款的）。

13、转股价格的调整方式及计算公式：

在本次发行之后，当发行人因派送股票股利、转增股本、增发新股或配股、派送现金股利等情况（不包括因本次发行的可转债转股而增加的股本）使发行人股份发生变化时，将按下述公式进行转股价格的调整： 派送股票股利或转增股本：Ｐ1＝Ｐ0／（1＋ｎ）； 增发新股或配股：Ｐ1＝（Ｐ0＋Ａ×ｋ）／（1＋ｋ）； 两项同时进行：Ｐ1＝（Ｐ0＋Ａ×ｋ）／（1＋ｎ＋ｋ）； 派送现金股利：Ｐ1＝Ｐ0－Ｄ；

上述三项同时进行：Ｐ1＝（Ｐ0－Ｄ＋Ａ×ｋ）／（1＋ｎ＋ｋ）。其中：Ｐ0为调整前有效的转股价，ｎ为送

2.做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知 篇二

2002年1月28日, 我国证监会就已经对上市公司的可转换债券进行了一些建议和通知, 《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》就是在这种情况下发布的, 证监会之所以这么做是因为转换债券融资相对而言已经取得了很大的发展, 所以需要相应的规定对其进行规范。与此同时, 上市公司并没有规范其在资本市场的行为, 很多公司都存在着配股和增发圈钱得事情, 这样的话就会造成公司的资金的滥用, 并进一步影响到公司的绩效, 然后绩效的下降可能会导致资本市场的投融资者们对上市公司丧失信任, 然后抵制公司的融资行为。在此背景下, 许多上市公司为了能够更好的获取资本市场融资, 它们将目光投向可转换债券, 并且把可转换债券作为其主要的融资工具。到了2005年5月, 随着上市公司股权分置改革在我国改革的开始, 上市公司从此并不能够再通过公募融资。随着时间的推移, 可转换债券融资逐渐取代其他的上市公司的融资方式, 从此成为上市公司最主要的选择。

二、文献综述

(一) 国外研究

Brennan (1980) 与Stein (1992) 通过信息经济学的角度阐述了当公司各利益相关者在信息不对称的情况下, 可转换债券的发行对纠正这种情况有正向影响的原因。Jensen和Meckling (1976) 认为, 在某些存在着严重委托代理问题的公司中, 由于管理者享有公司的管理权却并不拥有所有权, 使得他们存在偷懒和过分在职消费的倾向。由于过度投资不一定能够带来公司利润的提高, 但可以为管理者带来更多花钱的借口和更大的权力范围, 所以为了谋取更高的期权收益以及职业声望, 管理层还有过度投资的倾向。Jensen (1986) 认为, 由于委托代理问题广泛存在造成的负面影响意味着一个上市公司为了限制管理层的不当行为必须引进某种机制, 如通过人为的调节公司资产结构, 引入负债通过利息费用的增加减小现金流量, 而这一观点也已成为现代金融体系建设者的共识。然而庞大的负债将会提高公司的财务风险, 财务杠杆的提高则意味着破产可能性的提高, 使得公司价值蒙受损失。由于可转换债券天然的双重属性, 附带赎回条款的可转换债券如果设计合理, 能够充分抑制管理层的不当行为

(二) 国内研究

黄少安和张岗 (2001) 在研究指出, 我国公司进行股权融资的单位资本成本远远低于债务融资资本, 其中股权融资单位资本成本为2.42%, 而我国对可转换债券利率的期望平均低于2%, 低于同期的存款利率。王一平、段勇勤 (2005) 基于2000年至2003年的数据, 对发行可转换债券的上市公司发行前后一年的股价绩效和风险的变化进行了研究。研究指出可转换债券的发行公司其股票收益率均高于对照组公司, 且一直呈现上升的趋势。柴宇 (2012) 选择2007年和2008年发行可转换债券的上市公司作为研究对象, 并为其选择了未发行可转换债券的公司作为对照组。其研究结果指出:与对照公司相比, 样本组公司的财务绩效在发行后出现了下滑的趋势, 可转换债券的发行并没有起到改善公司绩效的作用。周昆 (2012) 选择2009年到2010年在沪深两市进行再融资的公司作为研究的样本, 对各样本公司的再融资绩效进行了研究。其研究指出, 可转换债券是上市公司进行再融资的最优选择, 且当利率越低时, 其优势越明显。

三、研究设计

(一) 研究假设

(1) 代理成本。经典财务管理理论认为, 由于可转换债券天然的双重属性, 所以相对而言投资不足的时候投资者就会追加投资, 但是过度投资的时候就又会进行资本的撤销, 所以其代理成本相对较少, 从而可以对公司绩效的提升产生积极的作用。然而, 对代理成本量化确实十分困难的。根据委托代理理论, 管理者与所有者目标函数不同, 所有者追求的是股东利益最大化, 显而易见这与管理者的追求并不总是一致的, 因为管理者追求的是任期内收入最大化、并且希望自己能够在任职期内消费最大化的同时能够提高自己的业界剩余。管理者为达到自身目标最大化必然需要庞大的自由现金从而对其进行支持。为此, 本文提出假设1:

假设1:我国上市公司发行可转换债券前一年的自由现金流量与公司长期财务绩效的变化成负相关关系

(2) 上市公司普遍存在盈余管理现象。此处的“盈余管理”是指有目的的干预对外财务报告, 以获取私人利益的行为。盈余管理的行为广泛存在于上市公司的行为之中, 而当上市公司进行融资时, 为满足监管机构对融资行为的准入机制, 更使盈余管理的行为更加严重。然而从一个较长的期间来看, 由于盈余管理本身并不会产生实际的盈利, 操纵的利润必会逐年转回, 因此就会出现融资后长期财务绩效下滑的现象。为此, 本文提出假设2:

假设2:发行当年公司净资产收益率与之前一年相比, 其变化幅度与发行后公司长期财务绩效的变化呈负相关关系

(3) 融资存在盲目性, 且效率低下。由于现代财务管理理论并没有深入到上市公司管理层意识之中, 导致长期以来上市公司普遍存在对投资项目的可行性研究不重视现象的存在, 而投资环节的缺陷则会导致融资的盲目和效率低下。在我国, 大多数上市公司是按照政策规定的上限, 而不是根据投资需求确定融资额。为此, 本文提出假设3:

假设3:发行公司募集资金比例与发行后公司长期财务绩效变化呈负相关关系

(4) 投资水平。此处“投资”是指对经营性长期资产的投资, 而非对金融资产的投机行为。上文中提到, 我国上市公司普遍存在资金闲置问题, 其原因是上市公司普遍存在对投资项目的可行性研究不够重视的现象。如果上市公司将募集来的资金合理的使用在生产经营活动中, 那么公司长期财务绩效将会得到提升。为此, 作为假设3的补充, 本文提出假设4:

假设4:发行公司发行后的投资水平受到了有效的限制, 随着投资水平的提高公司的长期财务绩效也呈现增长的趋势

(5) 公司规模。一般而言, 随着公司规模的扩大, 公司的股票就会具有更多的价值, 并且公司规模越大, 信息不对的情况称一般就会比较轻。另一方面, 从债权的角度来看, 公司规模越大还意味公司偿债能力越高, 破产的可能性越小。以上两个方面的影响都能够对公司长期财务绩效的提升带来好处。而原红旗 (2004) 的研究也指出, 公司规模对配股后公司长期绩效的变化具有重要的解释能力。提出假设5:

假设5:发行前公司规模与发行后公司长期财务绩效的变化呈正相关关系

(二) 样本选择及数据选取

本文选择的样本组具有典型性, 具体而言它们是2002年1月至2010年12月之间发行可转换债券的公司所具有的发行数据。选择这个期间内的公司是由于以下原因:2002年之前国内发行可转换债券的上市公司数量较少, 且发行行为多不规范;自2001年12月《关于做好上市公司可转换债券发行工作的通知》颁布以来, 规范可转换债券发行的政策文件一致保持稳定, 并没有大的变动;我国上市公司发行可转换债券的行为大多集中在这个时间段, 这样选择也是为了尽可能多的搜集样本。选取的对照组公司应基本满足以下基本条件:为上市公司, 且与样本组公司处于同一行业。行业的分类以证监会于2001年3月6日颁布的《上市公司行业分类指引》为准。由于样本组公司属于制造业的公司较多, 所以在选择对照样本时, 将二级 (或次级) 分类作为依据, 而其他行业的对照样则以一级分类作为标准。对照组公司应为非ST或*ST公司;对照组公司在发行前两年内应未实施发行债券、增发、配股等再融资行为。参照Loughran和Ritter (1998) 的选择方法, 以下列程序选择对照组公司:控制行业的类别, 选择与可转换债券发行公司行业代码相同的非ST及*ST公司;控制公司的总资产规模, 选取在样本组公司发行可转换债券前三年内没有发行债券、配股、增发, 且总资产介于样本组公司总资产70%至130%之间的公司;控制盈利能力, 选择在样本组公司发行可转换债券前一年的资产报酬率 (ROA) 介于样本组公司ROA的90%至110%之间, 且差异最小的公司作为对照组公司。本文可转换债券的发行数据通过上海证券交易所、深圳债券交易所、巨潮资讯网网站整理得出。

(三) 变量定义

(1) 因变量。本文为了衡量公司长期财务绩效, 从公司的财务指标上着手进行了分析, 并且对上市公司盈利能力进行了详细的考察, 并且在之后扩展到对公司的偿债能力和成长能力这些指标的研究上, 具体选取流动比率、资产负债率、应收账款周转率、总资产周转率、净资产收益率、扣除非经常性损益后的净利润率、总资产收益率、每股收益、主营业务收入增长率、净资产增长率、净收益增长率等11个指标, 作为主要的绩效考察指标。其中盈利能力对应净资产收益率、扣除非经常性损益后的净利润率、总资产利润率、每股收益, 偿债能力对应流动比例、资产负债率、应收账款周转率、总资产周转率, 成长能力对应主营业务收入增长率、净资产增长率、净收益增长率。 (2) 自变量。自变量选取如表 (1) 。

(四) 模型建立

以上已经说明可转换债券和公司的绩效之间的相互关系, 那么在发行之后, 还有什么因素影响着公司绩效, 本文提出的Hl、H2、H3、H4和H5五个假设, 设计如下回归方程:

⊿Z是可转换债券发行后的绩效变化。其余定义如表 (1) 。

四、实证检验分析

(一) 描述性统计

由于考虑到样本数量测限制, 且可转换债券发行公司分处在各个行业, 而各行业由于其行业本身性质的差别, 使得各指标之间差异较大, 因此本文选择稳健性较好的中位数指标反映样本的平均水平。表 (2) 可以看出除总资产周转率和资产负债率之外, 其余各项指标可转换债券样本组公司发行当年及后一年的中位数均优于对照组公司的中位数, 这一方面是由于发行可转换债券有着严格的准入机制, 所以使得发行可转换债券的公司大都为本行业内业绩较优秀的公司, 另一方面则是由于发行可转换债券确实对改善公司长期财务绩效有着正面的影响。

提取方法:主成分分析

提取方法:主成分分析.a.提取了4个主成分.

a基于正秩b基于负秩*表示在10%显著水平下显著

(二) 主成分分析

(1) 计算可转换债券发行前一年各样本公司治理绩效的综合得分。如上文所述, 本文选取下列共11个原始指标分别为:流动比率、资产负债率、应收账款周转率、总资产周转率、净资产收益率、扣除非经常性损益后的净利润率、总资产收益率、每股收益、主营业务收入增长率、净资产增长率、净收益增长率。指标与符号对应关系见表 (3) 。

首先将样本公司发行前一年公司长期财务绩效的原始指标Xl、X2…X11进行主成分分析。在此处, 之前研究多是采用逐年分组分别进行主成分分析, 由于各年数据差异以及样本数量的限制, 可能会造成各年各组之间综合绩效得分评判的依据不同, 因此本文在此统一对样本组和对照组三年的数据进行主成分分析, 以使得到综合绩效得分更具有代表性。从表 (4) 可以看出, 存在四个较大的特征值, 分别为3.097、2.135、1.619、1.263, 它们的贡献率分别为26.456%、22.787%、19.935%、14.453%, 它们的主成分贡献率达到83.626%, 解释了足够的样本信息, 因此本文提取了4个主成分F1、F2、F3、F4。见表 (5) 。根据各主成分得分矩阵, 可以用函数式计算各主成分的得分,

其中, F1=-0.164X1+0.034X2-0.008X3+0.24X4+0.686X5+0.504X6

由各主成分的得分可用下式求出各可转换债券样本组公司在可转换债券发行前后长期财务绩效的综合得分:

其中:Z表示样本公司在可转换债券发行前后长期财务绩效的综合得分, Fi表示样本公司的第i个主成分的得分, i的取值为1、2、3、4。

(2) 主成分分析结果检验由于样本的数量较少, 所以本文选择采用稳定性较好的两两配对样本非参数检验中的Wilcoxon符号秩检验 (Wilcoxon signed-rank test) 作为检验工具, 对可转换债券样本组公司和对照组公司长期财务绩效综合得分进行检验, 其结果见表 (6) 。由表 (6) 可知, 可转换债券样本组公司的长期财务绩效综合得分在可转换债券发行之前一年、当年以及之后一年的中位数分别为-0.1178716、-0.0903269、-0.0853806, 可见可转换债券样本公司的长期财务绩效呈逐步提高的趋势, 并且从Wilcoxon符号秩检验的伴随概率的角度来看, 可转换债券发行前后三年的长期财务绩效综合得分的配对结果, 其检验概率在10%显著水平下都是显著地, 这说明可转换债券发行公司的长期财务绩效随着可转换债券的发行得到了一定的提升。

(三) 相关性分析

在进行回归分析之前, 首先要确定自变量之间不存在共线性问题, 通过Pearson检验的相关系数可知:自变量之间不存在显著地共线性问题。检验结果见表 (7) 。

(四) 回归分析

绩效变化影响因素回归分析见表 (8) 。自由现金流FCF_A在可转换债券发行后的长期财务绩效变化的回归分析中, 其回归系数为-19.876, 并在5%显著水平下显著, 表明公司代理成本与发行后公司长期财务绩效的变化呈负相关关系, 即代理成本越大, 可转换债券发行后公司长期财务绩效下滑的趋势就越严重, 证明了本文的假设1。盈余管理RUNUP的回归系数的计算主要是基于可转换债券发行以后对公司在长期之中的财务绩效进行分析而得出的, 其具体的数值是-34.254, 而且在10%的是水平下具有明显的变化, 结果显示发行前公司绩效增长幅度与发行后公司长期财务绩效呈负相关关系, 证明了本文的假设2。说明发行公司在可转换债券发行前确实存在通过盈余管理来满足发行准入条件的现象。投资水平INV_A在可转换债券发行的长期财务绩效变化的回归分析中, 其回归系数为2.672, 但是在10%的显著水平下并不是显著的, 这表明虽然公司在可转换债券发行后投资水平与可转换债券发行后公司长期财务绩效呈正相关关系, 但是这种影响并不显著, 因而并不能对本文的假设3提供支持。这是由于对经营性长期资产进行投资, 其为公司带来利益是一个长期的过程, 而本文由于研究条件的限制, 还不能对较长的期间进行观察, 因而才会出现不显著的情况。募集资金比例SEO_NA在可转换债券发行的长期财务绩效变化的回归分析中, 其回归系数为-14.378, 即募集资金比例会对发行后公司长期财务绩效产生负面的影响。但是在10%的显著水平下并不显著, 这表明公司发行可转换债券虽然存在圈钱的倾向, 但是这种影响并不显著, 这由于在发行可转换债券前, 对上市公司需有严格的审查机制, 在一定程度上杜绝了这种行为的产生。因此, 并不能对本文假设4提供支持。

五、建议

(一) 从自身条件出发, 做好分析工作

上市公司在通过可转换债券融资前应当从自身条件出发, 进行全盘考虑, 做好规划工作。在发行可转换债券之前, 发行公司有必要对公司自身的财务状况和公司治理状况作出考核与评价, 要对各种影响因素进行综合分析, 不但要考虑公司内部的具体状况, 还要考虑到外部宏观环境的变化, 不要盲目跟风发行可转换债券。对于公司内部环境, 公司应当对当前及未来的经营和财务状况作出正确的分析和认识, 在重点考察公司承受能力的基础上, 评估可转换债券的发行对公司可能造成的影响, 不仅如此, 还要对各种突发事件进行及时的内部调整和消化, 形成良好的应急机制。对于外部环境, 公司应当从总体上有所把握, 应对国家出台的相关政策文件适当关注, 并对未来证券市场的走势作出一定的分析和预测。只有同时处理好内外两个方面, 才能保证公司目标的实现, 促使公司绩效的提升。

(二) 选择恰当的发行时机

对于选择恰当的发行时机来说, 公司也应当从内部和外部两个方面来考虑。站在公司内部的角度, 当公司出现资金短缺时, 将会对筹资资金产生迫切的需求, 如果公司的股价处于被低估的状态, 根据信息不对称理论和优序融资理论, 此时不应采用股权融资的方式;如果此时公司业绩不甚理想, 那么采用普通的债务融资手段, 例如银行借款或发行一般公司债券, 将会造成财务风险的增加, 那么在这种情况下, 可转换债券的优势就比较明显了。并且新的投资项目的建设期都比较长, 而且一旦投产期收益提升比较明显, 通过可转换债券进行融资也比较有利。站在公司外部的角度, 从宏观的角度来看, 当新的经济周期开始, 新的增长期到来, 利率水平较低, 证券市场开始回暖时, 较为适合通过可转换债券进行融资。之所以如此, 是由于可转换债券作为纯债券的票面利率低于普通债券, 对发行公司而言融资成本较低, 而证券市场的回暖又会造成公司股票价格上升, 能够起到促使可转换债券持有人转股的作用。如果在此时通过可转换债券进行融资, 当前的发行和未来的转股都是较为容易的。

(三) 合理设计发行条款

对于可转换债券而言, 发行条款的设计是否合理, 是发行公司能否取得成功的关键。因为合理的发行条款不仅能够帮助发行公司筹集到足够的资金, 而且还能降低发行公司的代理成本, 抑制委托代理问题的发生。在设计发行条款时, 首先要确定合理的转换期限, 因为合理的转换期限可以帮助公司应对市场的变化。其次, 要设计合理的转换价格。由于转股价格的高低直接关系到可转换债券能够成功转股, 转股价格与预期股价相差过高或过低都会使发行公司遭受损失。转股价格过高, 则持有人则不会转股, 而转股价格过低又会使发行公司及其原股东蒙受损失。因此合理的转股价格非常重要。

摘要：本文选择可转换债券融资行为作为研究对象, 通过分析对比可转换债券发行后样本组公司与对照组公司绩效指标的变化趋势, 分析得出样本组公司与对照组公司各年的长期财务绩效综合得分, 并对样本组公司的长期财务绩效综合得分进行威尔克森符号秩检验, 验证二者是否具有显著差异;最后通过回归分析找出造成样本组公司长期财务绩效得分变化的原因。

关键词：可转换债券,长期财务绩效

参考文献

[1]王一平、段勤勇:《可转换债券对基础股票影响的实证研究》, 《西南科技大学学报 (哲学社会科学版) 》2005年第6期。

[2]唐康德、夏新平:《上市公司可转换债券融资的业绩变化研究》, 《中国物流与采购》2006年第17期。

[3]Brennan&Stein, .Corporate Financing and Investment Decisions when Firms Have Information that Investors Do Not Have, Journal of Financial Economics, 1984.

[4]Jensen.SC.Problems in The Theory of Optimal Capital Structure, Journal of Financial and Quantitative Analysis, 1966.

3.做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知 篇三

债券发行核准试题

一、单项选择题（共 25题，每题2分，每题的备选项中，只有1个事最符合题意）

1、下列四个关于时间优先原则的陈述句中，__是正确的。A．同一时间申报，按价格大小顺序决定优先顺序 B．同价位申报，按申报时序决定优先顺序

C．无论价位是否相同，均按申报时序决定优先顺序

D．无论申报方式如何，均以证券经纪商接到书面凭证的顺序决定申报时序

2、结算参与人应使用其__完成新股申购的资金交收。A．资金账户 B．银行账户 C．证券账户

D．结算备付金账户

3、__在多因素模型的基础上突破性地发展了资本资产定价模型，提出套利定价理论，进一步丰富了证券组合投资理论。A．马柯威茨 B．理查德·罗尔 C．史蒂夫·罗斯 D．尤金·法玛

4、一国借款人在国际证券市场上以外国货币为面值，向外国投资者发行的债券是__。

A．国际债券 B．亚洲债券 C．外国债券 D．欧洲债券

5、__是指股票未来收益的现值。A．股票的票面价值 B．股票的账面价值 C．股票的清算价值 D．股票的内在价值

6、以下关于金融衍生工具联动性的说法正确的是（）。

A．无论是哪一种金融衍生工具，都会影响交易者在未来一段时间内或未来某时点上的现金流，跨期交易的特点十分突出

B．金融衍生工具交易一般只需要支付少量的保证金或权利金就可签订远期大额合约或互换不同的金融工具

C．金融衍生工具的价值与基础产品或基础变量紧密联系、规则变动 D．金融衍生工具的交易后果取决于交易者对基础工具(变量)未来价格(数值)的预测和判断的准确程度

7、在国际债券市场上，不需要官方主管机构批准，也不受货币发行国法令管制约束的债券是（）。A．武士债券 B．扬基债券 C．熊猫债券 D．欧洲债券

8、下列说法错误的是__。

A．证券发行注册制度实行公开管理制度，实质上是一种发行公司的财务公布制度

B．注册制要求发行人提供关于证券发行本身以及和证券发行有关的一切信息 C．实行证券发行注册制可以向投资者提供证券发行的有关资料，并保证发行的证券资质优良、价格适当

D．发行人不仅要完全公开有关信息，不得有重大遗漏，并且要对所提供信息的真实性，完整性和可靠性承担法律责任

9、新股网上竞价发行中，投资者作为__，在指定时间通过证券交易所会员交易柜台，以不低于发行底价的价格及限购数量，进行竞价认购。A．卖方 B．买方 C．委托方 D．代理方

10、依法持有并保管基金资产的是__。A．基金持有人 B．基金管理人 C．基金托管人 D．证券交易所

11、根据《证券法》规定，公开发行公司债券，发行人累计债券余额不超过公司净资产的__。A．20% B．30% C．40% D．50%

12、单只标的证券的融资余额将抵至__下时，交易所可以在下一次交易日恢复其融资买入，并向市场公布。A．10% B．15% C．20% D．30%

13、当KD处在高位，并形成两个依次向下的峰，而此时股价还在一个劲地上涨，这叫__。A．底背离 B．顶背离 C．双重底 D．双重顶

14、下列属于消极型组合管理策略的是__。A．努力与大盘指数收益持平B．努力超越大盘指数收益

C．在市场上买入价值被低估的股票 D．在市场上卖出价值被高估的股票

15、由于货币贬值给投资者带来实际收益水平下降的风险属于__。A．利率风险

B．经济周期波动风险 C．购买力风险 D．违约风险

16、认为当企业以100%的债券进行融资，企业市场价值会达到最大的理论是（）。A．净收入理论 B．净经营收入理论 C．传统理论

D．传统折中理论

17、（）是指通过发售基金份额，将众多投资者的资金集中起来，形成独立财产，由基金托管人托管，基金管理人管理，以投资组合的方式进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。A．证券投资基金 B．股票

C．封闭式基金 D．开放式基金

18、上市公司持有面值1000元以上的股东人数应__。A．不少于1000人 B．不少于3000人 C．不多于1000人 D．不多于3000人

19、首次公开发行股票，关于发行人关联方情况的披露，发行人应披露发起人、持有发行人5%以上股份的主要股东及实际控制人的基本情况，实际控制人应披露到最终的（）为止。A．法人

B．实际控制人的上一级单位 C．关联人

D．国有控股主体或自然人

20、目前我国的主权财富基金主要由__运作。A．中国银行 B．中国人民银行

C．中国投资有限责任公司 D．中国国际金融有限公司

21、封闭式基金收益分配比例不得低于基金净收益的__。A．90% B．95% C．85% D．80%

22、某公司股票每股发行价为7.00元，目前股价为10.00元，如果该公司每季度发放股利每股0.20元，那么持有2000股该公司股票的股东年收益率(长期持有)为__ A．1.0% B．2.0% C．4.0% D．8.0%

23、甲股票的每股收益为1元，市盈率水平为15，估算该股票的价格是__ A．15元 B．13元 C．20元 D．25元

24、根据《监管条例》规定，__有权制定“了解客户原则”和“适当性原则”的具体的规定。A．中国证监会 B．中国证券业协会 C．证券交易所 D．国务院

25、公司股本总额在（）亿元以上的公司，可采用对一般投资者上网发行和对法人配售相结合的方式发行股票。A．5 B．4 C．6 D．3

二、多项选择题（共25题，每题2分，每题的备选项中，有2个或2个以上符合题意，至少有1个错项。错选，本题不得分；少选，所选的每个选项得 0.5 分）

1、在组合投资理论中，有效证券组合是指__。A．可行域内部任意可行组合

B．可行域的左上边界上的任意可行组合

C．按照投资者的共同偏好规则，排除那些被所有投资者都认为差的组合后余下的这些组合

D．可行域右上边界上的任意可行组合

2、按照深圳证券交易所现行规定，买卖深圳证券交易所有价格涨跌幅限制的证券，以下说法正确的有__。

A．非上市首日基金连续竞价的有效竞价范围为前收盘价上下5% B．中小企业板股票连续竞价的有效竞价范围为最近成交价的上下15% C．*ST股票的价格涨跌幅度为上一个交易日收盘价的5% D．非ST和非*ST的B股连续竞价的有效竞价范围为上一交易日收盘价的上下10%

3、回购期限一般最长不超过__。A．半年 B．1年 C．2年 D．3年

4、债券回购交易是在债券现货交易的基础上__的一种交易品种。A．派生出来 B．同向 C．附加 D．对冲

5、根据基础资产划分，常见的金融远期合约类别包括__。A．期货类资产的远期合约 B．债权类资产的远期合约 C．股权类资产的远期合约 D．远期汇率协议

6、根据《证券投资基金法》的有关规定，开放式基金的销售业务由基金管理人负责，基金管理人可以委托经__认定的其他机构代为办理。A．中国人民银行 B．证券交易会

C．中国证券业协会基金业委员会 D．中国证监会

7、深圳证券交易所证券投资基金的过户费为__。A．成交面额的0.05% B．成交面额的0.1% C．成交面额的0.15% D．暂不收取

8、证券投资政策包括确定__。A．投资目标 B．投资规模 C．投资对象

D．投资组合的修正

9、关于上市公司向社会公开发行新股，下列说法正确的是（）。A．只能向原股东配售股票

B．只能向全体社会公众发售股票

C．可以向原股东配售股票，也可以向不特定对象公开募集股份 D．可以向社会上特定的社会团体和个人发售股票

10、关于股票上网发行资金申购的规则，下列说法正确的有__。

A．上海证券交易所申购单位为500股，深圳证券交易所申购单位为1000股 B．一般而言，同一证券账户的多次申购委托只有第一次有效，其余申购由交易系统自动剔除

C．每一有效申购单位配一个号，对所有有效申购单位按价格高低顺序连续配号 D．结算参与人应保证其资金交收账户在最终交收时点有足额资金用于新股申购的资金交收

11、通过计算投资组合在不同时期的所有现金流，然后计算使现金流的现值等于投资组合市场价值的利率，即（）。A．到期收益率

B．投资组合内部收益率 C．现实复利收益率

D．加权平均投资组合收益率

12、对于虚拟资本的定义，下列描述正确的是__。

A．是独立于实际资本之外的一种资本存在形式，其本身不能在生产过程中发挥作用

B．是指以有价证券形式存在，并能给持有者带来一定收益的资本 C．虚拟资本是有价证券的一种形式

D．虚拟资本的价格总额并不等于所代表的真实资本的账面价格，甚至与真实资本的重置价格也不一定相等，其变化并不完全反映实际资本额的变化

13、在上海证券交易所，证券营业部在受理投资者转户并登记其证券明细账户后，应于__将变更情况传送至上海证券中央登记结算公司用于变更登记。A．当日闭市前 B．当日闭市后 C．次日开市前 D．次日开市后

14、基金管理人办理开放式基金份额的赎回，应当收取赎回费，但中国证监会另有规定的除外。赎回费率不得超过基金份额赎回金额的__。A．2% B．3% C．4% D．5%

15、北方公司发行的可转换债券的债券面额为1000元，规定其转换比例为60，则其转换价格为__元。A．15 B．16.67 C．20 D．60

16、成功概率法是根据对市场走势的预测而正确改变__的百分比来对基金择时能力所进行的一种衡量方法。A．现金比例 B．资产比例 C．债券比例 D．股票比例

17、证券业从业人员诚信信息的用途有__。

A．作为境外证券监管机构对有关人员进行胜任能力考核的依据 B．作为国家司法机关、有关部门或组织依法履行职责的参考 C．作为证券从业机构招聘人员的参考

D．作为协会审核证券业执业注册或变更申请的依据

18、股份的含义有__。

A．它代表了股份有限公司的市场价值

B．它代表了股份有限公司股东的权利和义务 C．它可以通过股票价格的形式表现自己的价值 D．它是股份有限公司资本的构成成分

19、以下各项中，不属于指数化方法的是__。A．分层抽样法 B．优化法

C．收益最大化法 D．方差最小化法 20、下列关于简单算术股价平均数的说法正确的是__。A．是以样本股每日最高价之和除以样本数

B．是将各样本股票的发行量作为权数计算出来的股价平均数

C．在发生样本股送配股、折股和更换时，会使股价平均数失去真实性 D．考虑了发行量不同的股票对股票市场的影响

21、标的证券为股票的，应当符合的条件有__。A．在交易所上市交易满2个月

B．融资买入标的股票的流通股本不少于1亿股或流通市值不低于3亿元 C．股东人数不少于1000人

D．近3个月内日均换手率不低于基准指数日均换手率的20%

22、下列选项中既可以是证券发行人，也可以是证券投资者的有__。A．工商企业 B．金融机构 C．个人

D．政府及其机构 23、2005年对《公司法》修订的主要内容，有关货币财产的出资比例，规定全体股东的货币出资金额不得低于有限责任公司注册资本的__。A．10% B．20% C．25% D．30%

24、下列不属于基金管理公司内部控制机制的是__。A．风险控制制度 B．员工自律

C．公司总经理及其领导的监察稽核部对各部门和各项业务的监督控制 D．董事会领导下的审计委员会和监督员的检查、监督、控制和指导

25、按开设证券账户的投资主体分类，证券账户可分为（）。A．自然人账户 B．法人账户

4.做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知 篇四

财库[2016]22号

各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅（局、委），中央国债登记结算有限责任公司、中国证券登记结算有限责任公司，上海证券交易所、深圳证券交易所：

根据《预算法》、《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）、《财政部关于印发〈地方政府一般债券发行管理暂行办法〉的通知》（财库〔2015〕64号）、《财政部关于印发〈地方政府专项债券发行管理暂行办法〉的通知》（财库〔2015〕83号）等有关规定，现就做好2016年地方政府债券（以下简称地方债）发行工作有关事宜通知如下：

一、科学合理设定地方债发行规模

（一）省、自治区、直辖市、经省政府批准自办债券发行的计划单列市人民政府（以下统称地方政府）依法自行组织本地区地方债发行、利息支付和本金偿还。地方债发行兑付有关工作由地方政府财政部门（以下简称地方财政部门）负责办理。

（二）地方政府发行新增债券的规模不得超过财政部下达的当年本地区新增债券限额；发行置换债券的规模不得超过财政部下达的当年本地区置换债券发行规模上限，执行过程中可以根据实际情况减少当年置换债券发行规模。对于根据地方政府债务限额管理规定，利用腾出的债务限额空间发行债券的，以及通过发行新的地方债偿还到期旧的地方债的，应当在置换债券发行规模上限内统筹考虑。

（三）地方财政部门应当根据资金需求、存量债务到期情况、债券市场状况等因素，按照各季度债券发行量大致均衡的原则，科学安排债券发行。对于新增债券，地方财政部门应当根据对应项目资金需求、库款情况等因素，合理确定发行进度安排。对于置换债券，在满足到期存量债务偿还需求的前提下，各地每季度置换债券发行量原则上控制在当年本地区置换债券发行规模上限的30%以内（累计计算），即截至第一季度末发行量不得超过30%，截至第二季度末发行量不得超过60%，截至第三季度末发行量不得超过90%。

二、按照市场化、规范化原则组织债券发行

（一）2016年地方债通过公开发行和定向承销方式发行。地方财政部门、地方债承销团成员（以下简称承销团成员）、信用评级机构及其他相关主体在地方债发行中应当遵循市场化原则。

（二）地方财政部门应当按照财政部有关制度规定，结合本地区实际情况，规范完善本地区地方债发行有关制度。各地制定的债券招标发行规则、发行兑付办法等制度文件在一个自然内原则上不得更改。

（三）地方财政部门应当严格执行财政部和本地区制定的地方债发行有关制度，认真做好地方债发行工作。

三、规范有序开展地方债公开发行工作

（一）公开发行的地方债主要通过承销团面向全国银行间债券市场、证券交易所债券市场发行。地方财政部门与承销团成员签订的地方债承销协议仍在有效期之内的地区，可继续沿用此前的承销团；承销协议已到期的地区，应当按有关规定重新组建承销团。地方财政部门如需增补承销团成员，应当提前公布增补通知，按照有关规定择优确定增补成员，并及时公布增补结果。

（二）公开发行的地方债应当进行债项信用评级。地方财政部门与信用评级机构签订的信用评级协议仍在有效期之内的地区，可继续沿用此前选择的信用评级机构；信用评级协议已到期的地区，应当按有关规定重新选择信用评级机构，合理设定评级费用标准，避免信用评级机构采用压低评级费用等方式进行恶性竞争。信用评级机构应当严格遵守有关制度规定和职业规范，不得弄虚作假。

（三）地方财政部门应当按照政府信息公开和债券市场监管有关规定，切实做好债券发行前信息披露、债券发行结果披露、债券存续期信息披露、重大事项披露、还本付息披露等相关工作。同时，应当逐步扩大地方债信息披露内容范围，在2015年财政部对地方债信息披露相关要求的基础上，结合实际情况更新有关信息，并增加披露以下内容：

1.披露本地区财政收支状况时，按照地方政府本级、全辖（不含省级政府辖区内单独发行地方债的计划单列市）口径同时公布近三年一般公共预算收支、政府性基金预算收支、国有资本经营预算收支。其中，2014年数据按决算口径公布，2015年数据在决算编制完成之前按预算口径公布，在决算编制完成之后按决算口径公布，2016年数据按预算口径公布。

2.披露本地区地方政府债务状况时，公布经清理甄别确定的截至2014年底、2015年底的地方政府债务余额情况，以及2015年、2016年地方政府债务限额情况。

地方财政部门应当按规定及时披露相关信息，并对信息的真实性、准确性、完整性负责。

（四）公开发行的地方债可通过招标和公开承销两种方式发行。单一期次债券发行额在5亿元以上（含5亿元）的应当通过招标方式发行。

采用招标方式发行地方债时，地方财政部门应当制定招标发行规则，并合理设定承销团成员最低投标限额、最低承销限额、最高投标限额、债券投标利率区间上下限等技术参数，其中单个承销团成员最高投标限额不得超过每期债券发行量的30%，投标利率区间下限不得低于发行日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值。竞争性招标时间原则上为40分钟。

地方债缴款日为招标日（T日）后第一个工作日（即T+1日），承销团成员不迟于缴款日将发行款缴入发行文件中规定的国家金库XX省（自治区、直辖市、计划单列市）分库对应账户。债权登记日为招标日后第二个工作日（即T+2日），地方财政部门于债权登记日按约定方式通知登记结算机构办理债权确认。地方债上市日为招标日后第三个工作日（即T+3日）。

四、积极采用定向承销方式发行置换债券

（一）对于地方政府存量债务中的银行贷款部分，地方财政部门应当与银行贷款对应债权人协商后，采用定向承销方式发行置换债券予以置换；对于地方政府存量债务中向信托、证券、保险等其他机构融资形成的债务，经各方协商一致，地方财政部门也应积极采用定向承销方式发行置换债券予以置换。

（二）地方财政部门应当积极与存量债务债权人协商，尽早确定采用定向承销方式发行债券置换的存量债务范围，并加强负责债务预算管理与债券发行管理等内设机构之间的沟通协调，同时，应当与当地中国人民银行分支机构、银监局密切配合，共同推动定向承销工作顺利开展。相关金融机构应当按有关规定积极参与地方债定向承销工作。

（三）地方财政部门应当合理设定债券发行时间。拟采用定向承销方式发行债券置换的存量债务，如在债券发行时尚未到期，地方财政部门应当提前与相关各方协商确定原债务结息时间、计息方法等，做好相关准备工作。

（四）地方财政部门应当与簿记管理人协商合理确定簿记建档规则。簿记管理人负责簿记建档具体运行，簿记建档竞争性申购时间原则上为40分钟。

五、进一步加强债券发行现场管理

（一）财政部授权中央国债登记结算有限责任公司（以下简称国债登记公司）为财政部国债发行招投标系统技术支持部门，授权上海证券交易所、深圳证券交易所为财政部证券交易所国债发行招投标系统技术支持部门。技术支持部门为发行现场提供技术支持、信息安全维护及现场保障等服务。

（二）地方债发行现场区域包括操作区和观摩区。发行现场应当与其他区域严格隔离，并在债券发行全程实施必要的无线电屏蔽。

（三）各地应当派出监督员负责监督发行现场相关工作合规有序进行，其中至少有一名非财政部门监督员在操作区监督。财政部可派出观察员现场观察发行情况，财政部观察员由财政部国库司或财政部国库司委托发债地区当地财政监察专员办事处派出。采用招标方式发行时，金融机构人员不得进入发行现场；采用定向承销方式发行时，除簿记管理人外，其他金融机构人员不得进入发行现场。地方财政部门应当严格控制发行现场人数，并不迟于发行日前两个工作日，将进入发行现场的发行人员、簿记管理人、监督员、观察员名单提供给技术支持部门并抄送财政部。

（四）发行人员、簿记管理人、监督员、观察员应当于发行开始前进入发行现场，不得携带任何有通讯功能的设备，并履行登记手续。债券发行过程中，进入发行现场的人员均不得离开，不得违反规定对外泄露发行信息。技术支持人员应当于发行开始前离开发行现场。发行过程中如需技术支持人员帮助，发行人员或簿记管理人在征得监督员同意后，使用专用固定电话通知技术支持人员进入发行现场。

（五）发行人员应当如实填写发行现场情况记录表，详细记录进入操作区人员、进入时间、竞争性招标（或申购）期间有无离开、通讯设备是否已交、固定电话使用情况等，并由监督员签字确认。

（六）技术支持部门应当核对实际进入发行现场的人员与报备的人员名单，妥善保管进入发行现场人员的通讯设备，并做好发行现场技术支持服务，在发行过程中安排人员在操作区和观摩区附近值守。

六、改善地方债流动性，推进地方债投资主体多元化

（一）地方财政部门应当积极推动本地区承销团成员参与地方债二级市场交易，鼓励承销团成员之间在回购等业务中接受地方债作为抵（质）押品。地方财政部门开展承销团组建和管理相关工作时，应当将相关金融机构参与地方债二级市场交易情况作为重要参考。

（二）鼓励具备条件的地区开展在上海等自由贸易试验区发行地方债试点工作，在符合有关规定的前提下吸引外资法人金融机构参与自由贸易试验区地方债发行，积极探索积累可复制、可推广的经验。

（三）鼓励地方财政部门在合法合规、风险可控的前提下，研究探索面向社会保险基金、住房公积金、企业年金、职业年金、保险公司等机构投资者和个人投资者发行地方债。

七、切实做好债券资金管理和还本付息工作

（一）采用公开发行方式发行的置换债券资金，只能用于偿还清理甄别确定的截至2015年12月31日地方政府债务的本金，以及清理甄别确定的截至2014年12月31日地方政府或有债务本金按照《财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》（财预〔2015〕225号）规定可以转化为地方政府债务的部分，对违规改变置换债券资金用途的行为，依法依规严肃处理。本级财政部门、存量债务债权人、债务人、有关主管部门应当共同签订协议，明确还款金额、还款时间及相关责任等，由地方各级财政部门按照财政国库管理制度有关规定、协议约定和偿债进度直接支付给债权人。地方各级财政部门应当提前与存量债务债权人、债务人等沟通协商，做好偿债相关准备工作，尤其是置换未到期存量债务的，必须提前与债权人协商一致。置换工作要及时组织执行，防止债券资金在国库中沉淀。

（二）拟在2016年采用公开发行方式发行债券置换的存量债务，如在债券发行前到期，在严格保障财政支付需要的前提下，库款余额超过一个半月库款支付水平的地区，地方财政部门可以在债券发行之前在债券发行额内予以垫付。置换债券发行后，要及时将资金回补国库。

（三）地方财政部门要高度重视，强化债券偿还主体责任，制定完善地方债还本付息相关制度，准确编制还本付息计划，提前落实并及时足额拨付还本付息资金，切实维护政府债券信誉。

（四）国债登记公司等登记结算机构应当加强对地方财政部门还本付息工作的服务，及时准确提供地方债还本付息相关信息。

八、加强组织领导，确保地方债发行工作顺利完成

（一）地方财政部门应当于每季度最后一个月15日之前，向财政部报送下季度存量债务分月到期量和地方债发行初步安排（包括季度计划发行量和初步发行时间等），财政部汇总各地情况后及时反馈地方财政部门，作为地方财政部门制订具体发行计划的参考。2016年第一季度存量债务分月到期量和置换债券发行初步安排，地方财政部门应当于1月31日前向财政部报送。报送格式详见附件。

（二）财政部将做好地方债发行与国债发行平稳衔接，对各地区发债进度做必要的组织协调。地方财政部门应当不迟于发行日前7个工作日将债券发行具体安排报财政部备案，财政部统筹把握地方债发行节奏和进度，按照“先备案先得”的原则协调各地发行时间等发行安排。同期限地方债与记账式国债原则上不在同一时段发行，不同地区同期限地方债原则上不在同一时段发行，同期限一般债券和专项债券原则上不在同一时段发行。

（三）地方财政部门要高度重视，完善地方债发行管理相关制度，充实债券发行管理力量，明确岗位职责，加强内部控制，规范操作流程。组建承销团、开展信息披露和信用评级、组织债券发行等制度文件原则上应当在对外公布前报财政部备案。在地方债发行兑付过程中出现重大事项应当及时向财政部报告。

（四）债券发行完毕后，地方财政部门及财政部驻各地财政监察专员办事处应当及时对债券资金使用情况进行跟踪监控。

地方债发行其他相关事宜，按照《财政部关于做好2015年地方政府一般债券发行工作的通知》（财库〔2015〕68号）、《财政部关于做好2015年地方政府专项债券发行工作的通知》（财库〔2015〕85号）、《财政部 中国人民银行 银监会关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》（财库〔2015〕102号）等有关规定执行。

5.公司债券发行须审批的文件 篇五

根据《证券法》第十一条第二款的规定，发行公司债券应提交的文件为《公司法》规定的文件和《公司法》规定以外的国务院授权的部门规定的文件。

第一，《公司法》规定的文件。根据《公司法》的规定，公司向国务院证券管理公司申请批准发行公司债券，应当提交下列文件：公司登记证明;公司章程;公司债券募集办法;资产评估报告和验资报告。

第二，国务院及其授权部门规定的文件。国务院及其授权部门规定的文件主要体现于《企业债券管理条例》和中国人民银行制定的《企业债券发行与转让管理办法》之中。比如，《条例》规定，发行企业债券的申请书;营业执照(即公司登记证明);发行章程(即公司债券募集办法);经会计师事务所审计的企业近三年的`财务报告。《办法》规定应报送企业债券发行章程、项目发行性及风险分析报告、经审计的发行人及保证人近三年的财务报表、担保函、人行认可的企业债券信用评级报告、律师事务所出具的法律意见书等文件。这里需要说明的是，企业债券包括了公司债券。所以，发行公司债券还应执行现行的有关企业债券的规定。

6.做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知 篇六

1.依据《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》的规定，中国证券业协会可以组织负面清单评估专家小组对负面清单进行讨论研究，决定调整方案，报（）备案。

A.交易所

B.最高人民法院

C.中国证监会

D.财政部

您的答案：C 题目分数：10 此题得分：10.0

2.依据《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》的规定，承销机构项目承接不得涉及最近（）年内财务报表曾被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见审计报告的发行人。

A.1

B.2

C.3

D.5

您的答案：B 题目分数：10 此题得分：10.0

3.依据《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》的规定，承销机构项目承接不得涉及最近（）个月内因违反《公司债券发行与交易管理办法》被中国证监会采取监管措施的发行人。

A.3

B.6

C.12

D.24

您的答案：C 题目分数：10 此题得分：10.0

4.依据《非公开发行公司债券备案管理办法》的规定，对非公开发行公司债券备案实施自律管理的机构为（）。

A.中国证券业协会

B.中国基金业协会

C.中证机构间报价系统股份有限公司

D.中国证监会

您的答案：A 题目分数：10 此题得分：10.0

二、多项选择题

5.下列内容属于负面清单的有（）。

A.最近12个月内公司财务会计文件存在虚假记载

B.存在严重损害投资者合法权益和社会公共利益情形的发行人

C.地方融资平台公司

D.典当行

E.非中国证券业协会会员的担保公司

您的答案：A,C,D,B,E 题目分数：10 此题得分：10.0

6.下列规则属于债券市场自律规则的有（）。

A.《非公开发行公司债券备案管理办法》

B.《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》

C.《公司债券受托管理人执业行为准则》

D.《公司债券承销业务规范》

E.《公司债券承销业务尽职调查指引》

您的答案：B,A,D,C,E 题目分数：10 此题得分：10.0

三、判断题

7.依据《非公开发行公司债券备案管理办法》的规定，中国证券业协会与中国证监会、地方证监局及相关自律组织之间的信息应当独立。（）

您的答案：错误 题目分数：10 此题得分：10.0

8.依据《非公开发行公司债券备案管理办法》的规定，备案材料不齐备的，中国证券业协会在收到备案材料后5个工作日内，一次性告知承销机构或自行销售的发行人需要补正的全部内容。（）

您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0

9.依据《非公开发行公司债券备案管理办法》的规定，承销机构或自行销售的发行人提交的备案材料，涉及发行人商业秘密或可能对募集资金使用产生重大影响的非公开信息，可对备案材料进行保密处理，并出具相关情况说明。（）

您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0

10.依据《非公开发行公司债券备案管理办法》的规定，报备义务人应当真实、准确、完整、及时地报送备案文件，并对备案文件内容的合规性负责。（）

您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0

7.做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知 篇七

近一个时期以来，中国证券市场上发行(或准备发行)可转换债券(ConvertibleBonds)的上市公司数量迅速增加，转债的发行(预期)规模也迅速扩大，进而说中国证券市场出现一场“可转换债券热”应不是夸张的提法。那么，我们应该如何看待目前上市公司利用可转换债券的这一热潮呢?这是否标志着可转换公司债券通过三年多的试点已经过中国证券市场的考验，将成为上市公司的一种新的常规再融资方式和可供投资者选择的证券品种，进而是市场的一种理性行为，抑或仅仅是在配股无门，增发受限情况下上市公司为追求资金的盲目行为?……本文就试图从可转换债券的定义及其融资的经济分析着眼，对中国上市公司可转换债券融资的优势、作用以及误区作一分析。

一、可转换债券及其在中国的产生和发展

在中国证券市场中，上市公司也罢，投资者也罢，对可转换债券的认识往往停留于将其作为一种再融资渠道的认识之上，而较少有人把可转换债券的出现和发展视做中国证券市场上的一种金融产品创新。这样一种特殊的情况，加上可转换债券本身在中国产生，尤其是被市场接受的时间很短，在客观上就使得中国证券市场各类主体对其本质及特性了解不深。因此，从可转换债券的概念及其特性着眼，进而对可转换债券在中国的产生与发展作一介绍仍很有必要。

可转换债券的含义与特征

与普通债券相比，可转换公司债券可以视做一种附有“转换条件”的公司债券。这里的“转换条件”就是一种根据事先的约定，债券持有者可以在将来某个规定的期限内按约定条件转换为公司普通股票的特殊债券，其实质就是期权(Options)的一种变异形式，与股票认股权证(Warrants)较为类似。因此我们可以把可转换债券视做“债券”与“认股权证”相互融合的一种创新型金融工具(“混合债券”，HybridBonds)。

由于这种特殊的“转换”期权特性，使得可转换公司债券得以兼具债券、股票和期权三个方面的部分特征：首先，作为公司债券的一种，转债同样具有确定的期限和利率;其次，通过持有人的成功转换，转债又可以以股票的形式存在，而债券持有人通过转换由债权人变为了公司股东。这一特性，主要体现在转债较低的利率之上--显然，没有股权转换作为吸引，投资者是不可能接受这样的利率的;第三，转债具有期权性质，即投资者拥有是否将债券转换成股票的选择权。

上述这种多重特征的迭加，客观上使可转换公司债券具有了筹资和避险的双重功能，因此，与单纯的筹资工具或避险工具相比，无论是对发行人，还是对投资者而言，可转换债券都更有吸引力。

可转换债券的投资价值，可以用下图形象地予以说明。

普通债券的价值是我们理解转债的基础。在图1中，债券价值是用一条从原点出发的曲线表示的--当公司价值很低时，意味着公司破产的概率较高，从而债券价值与公司价值密切相关，呈正向连动关系;但由于债券投资者只能获得固定的利息收入，因此当公司价值上升到一定程度，公司有能力偿付债务本息，公司债券的价值就相对平稳，因此债券在公司价值变化的一个相当大的范围内就表现为一条水平线。此外，容易理解，转债的转换价值与公司价值的变化显然也是正相关的，随公司价值的上升而上升，图中就用一条过原点的直线表示。这样，我们可以认为，当公司价值很低时，债券价值就是可转换债券价值的低限--可转换债券价值线显示当公司价值很低时，转债仅仅以相对纯粹债券而言的较小溢价交易，从而类似于纯粹债券。相反，当公司价值很高时，转债就会以高于转换价值的价格进行交易，从而表现的更象股票。但是，在公司价值变化相当大的一个区域内，转债是以一种“混合证券”--即有些类似债券，又有些类似股票--的形式出现的并进行交易的。

(二)中国可转换债券的出现与发展--再融资渠道演变视角的考察

虽然从特性上看，可转换债券是一种带有衍生性质的金融产品，但就其在中国的产生与发展而言，却很少有这方面的考虑，而从其出现之日起，中国可转换债券就与融资，特别是上市公司再融资渠道的拓宽与完善紧密联系在一起的。因此，要了解可转换债券在中国的出现和发展，上市公司再融资渠道的演变是一个非常好的切入点。

应该说，中国特殊的股票市场发展背景决定了与发达国家相比，中国上市公司的再融资情况颇有些特殊：由于中国股票市场是在“预算软约束”的投融资体制和“投资饥渴”的短缺经济大环境下出现并发展的一种金融制度创新，而且考虑到中国股市发展初期的主体--上市公司几乎都是“国有”背景，在财政收支捉襟见肘，银行贷款财务压力渐趋突出的情况下，上市公司对于“没有还本付息”压力的股权“融资”偏好非常强烈，因此监管当局对再融资作出了明确的规定，且长期以来仅限于配股一途。

中国股票市场的进一步发展，迫切需要再融资渠道的创新。在经过8年的发展之后，随着中国股票市场运行、监管环境的逐步规范，尤其是投资者日趋成熟，以来中国证券监管当局关于再融资的政策正逐步放松和走向规范。其中，比照国际惯例，引进了“增发”这一再融资渠道，就是中国股票市场发展进程中的一次制度创新。

但无论是配股还是增发，都直接涉及到公司股本规模的即期扩张，而在中国这个不尽规范的市场中，由于诸多因素的作用，股本规模的扩张几乎是股价的下跌的代名词，中国上市公司需要寻找新的能够缓解近期股本扩张的再融资渠道，发行可转换债券恰好就是这样一种新的渠道。

为了规范、促进转债的发行，中国证券监管当局于发布了《可转换债券管理暂行办法》，为上市公司发行可转换债券提供了制度性支持。然而，由于缺乏实施细则，可转换债券的发行无法规范，很难实施，而1995年“深保安”转债的失败(转换率仅2.7%)，更使得上市公司、投资者在这一问题上顾虑重重，而且考虑到可转换债券的金融衍生产品性质，产品设计较配股、增发更为复杂……种种因素的迭加，客观上就导致一直以来，在配股、增发、可转换债券三种再融资方式中，投资者最为陌生，而且中国市场以前也不常见的渠道就是发行可转换债券这一方式--截止的6月，中国证券市场上的可转换债券仅有5只，即南化转债、丝绸转债、茂炼转债(已经发行，但尚未流通)、机场转债以及鞍钢转债，发行总额47亿元。

进入20，情况有了较大的转变。年3月以来，中国证监会陆续颁布了一系列包括《上市公司新股发行管理办法》、《关于做好上市公司新股发行工作的通知》、《上市公司发行可转换债券实施办法》等有关上市公司再融资的部门规章以及配套的实施细则。近一个时期以来，伴随着中国股票市场中大量上市公司增发所引致的一系列市场恐慌状况的愈演愈烈，中国上市公司普遍对可转换债券作为再融资渠道的选择表现出强烈的兴趣，可转换债券成为继去年增发热潮之后的又一热点--截至2001年7月底，深沪两市共有15家上市公司拟发行可转换债，截止2001年8月22日已有34家上市公司提出发行可转换公司债券，计划融资260

亿元左右。

中国上市公司再融资渠道的上述演变进程--从单纯的配股，到增发这种国际通行的再融资渠道，再发展到目前的可转换债券融资，一方面，足以说明目前的中国股票市场已经为上市公司提供了多层次的、完整的再融资渠道体系，进而可以说这是中国股票市场市场化阶段取得进展的重要标志之一，但另一方面，就中国股票市场的发展现状而言，某种意义上这种演变也是一种无奈的选择，关于这一点，上文的简单回顾中大致可以说明。

二、可转换债券融资的一般经济分析

在金融理论研究中，融资不仅与融资成本、融资可行性相关联，更重要的是与企业资本结构、公司治理机制等问题紧密联系在一起的。从这一种视角出发，那么相对于配股、增发而言，同为再融资渠道，可转换债券融资有何独特优势，抑或劣势呢?这就需要我们认真地思考可转换债券这一独特的融资方式所具有的特点。在对中国上市公司发行可转换债券融资行为进行分析之前，我们认为从理论视角对可转换债券的作用作一考察是非常必要的一项工作。

(一)证券市场中的可转换债券融资：国际视角的考察

在国外资本市场上，证券发行是公司，尤其是上市公司进行外源性融资的一种主要方式，而在金融市场的各种证券中，转债应该说是一种使用较为普遍的品种，而且最近的则更是全球可转换证券市场得到飞速发展的时期--截至19末，全球共有38个国家的公司在全球性的市场上发行了可转换债券，有2300余种债券尚未偿付，合计金额超过4000亿美元，其中美国占了大约43%。

虽然转债发展非常迅猛，但与普通债券融资相比，仍然处于比较低的水平，或者说转债的发行并不是公司证券融资的首选。以转债最为发达的美国为例，根据美国《交易商摘要》(1985)的数据，在1980-1984年间大约有3500亿美元的证券通过券商承销方式出售，其中63%是直接的债券，24%是普通股，6%是可转换债券，5%是优先股，其余2%则是可转换优先股(Smith，1986)。而在1987-1993年期间，美国国内市场上发行可转债的规模则达到了550亿美元，与此同时，在欧洲美元市场上也发行了数十亿规模的转债，可以说转债的发行规模基本维持了原来的态势，但其种类与复杂性有了更进一步的发展(Noddings，1991)。

那么，为什么在国际金融市场上，转债的发行规模要远小于普通债券，甚至不如股权融资呢?我们认为主要的原因可能有如下两个：

(1)转债从属于衍生证券的范畴，这种性质就决定了其定价、发行的复杂性，考虑到这种复杂性所产生的投资者出于其认知的缺乏所导致的信息要求的提高，使得转债的发行比一般证券更具风险，造成上市公司、投资银行较少选择转债作为首选融资方式，而投资者在购买转债时也非常谨慎;

(2)转债的经济特性，决定了其尤其适用于一些规模较小，但有着数量较大、不断增长的融资需求，并且由于风险较大，其额外债务融资受到限制的成长性公司，也就是说并不是所有的公司都适合发行转债的。这一点是我们下文分析的主要问题。

(二)可转换债券的经济特性与发行动机研究

前已叙及，与普通债券相比，可转换债券是一种非常独特的“混合”债券。在实践中，通过对美国公司转债发行动机的几次问券调查，发现对于发行公司管理层而言，转债的这种独特性，或者说优点主要体现在以下两个方面(Pilcher，1955;Brigham，1966;Hoffmeister，1977)：

1)转换期权的存在，使得投资者愿意接受较低的债务利息，意味着转债是一种“廉价”融资渠道，进而可以减轻公司的财务负担;

2)“高估”股票预期发行的价格，进而获得有关股票发行的“溢价”。一般而言，可转换债券的转换价格要比现在的市场价格要高，以体现其中蕴涵的期权的价值。

由此，公司发行转债的两个动机--低利率筹资和推迟股权溢价融资--似乎非常明确，也容易理解。但是，经济学者在经过深入分析之后，发现关于转债上述两个明显的优势仅仅是一种“虚幻”，从而带有很大的欺骗性(Brennan，Schwartz，1981)。他们认为，可转换债券的“低息”是以转换为条件的，而转换对于发行公司而言，实际上意味着把公司经营成功所能给原有股东带来的收益预先转让给了转债的投资者(股价上扬，转换价值急剧上升)，当然同时也转让了公司经营失败的风险(引致股价下跌，转换价值丧失)，进而绝对不是一份“免费的午餐”，而转债的投资者之所以愿意接受低息的回报，仅仅是因为他们相信转债中蕴涵的期权价值可以弥补这种损失--这是一种“收益与风险”的权衡;进而所谓的“溢价”也是一种误导--这仅仅是与今天的股价对比的结果，而适当的比较标准应是明天的股价可能是多少。当然，如果考虑现代金融理论的基本思想，证券(包括期权、转换权)的定价是建立在“无风险套利”基础之上的时候，可转换债券的交易对于发行公司和投资者而言，将是一种“零和博弈”--既没有谁受益，也没有谁损失。

虽然可转换债券上述两种发行动机可能有些虚幻，但是作为一种创新型金融产品，转债依然具有极为独特的经济性质，进而成为一些公司融资的主要渠道。从国外有关学者的研究来看，可转换债券的发行尤其适用于一些规模较小，但有着数量较大、不断增长的融资需求，并且由于风险较大，其额外债务融资受到限制的成长性公司，其原因主要有以下三个：

(1)可转换债券本身具有一种“激励兼容”的特性，进而对减弱公司所有者与债权所有者之间的“代理问题”有着独特的作用，关于这一点，我们在下文将详细作一分析。

(2)对于那些拥有高增长前景的公司而言，由于考虑到虽然公司的成长性很好，但稳定性无从保证(风险很大)，其资信等级一般较低，从而外部债务融资(包括银行贷款、发行普通债券)要么要求的风险补偿很高，进而融资成本极高(而高融资成本，意味着其财务危机发生的概率很大)，要么就根本无法获得，而可转换债券所特有的低利率条款，使得其支付较少的财务费用，进而可以避免发生财务困境的可能性，使公司成功的度过其成长期的机会增大。

(3)对于那些拥有高增长前景的公司而言，可转换债券的发行可以创造一种持续增加的股本基础，进而为其其他外部融资的增长提供坚实的基石(Stein，1992)。对于这些公司而言，要么由于资信低的问题，根本无法发行股票，要么虽可以发行，但前景不测的可能性以及信息的不对称性(所有者知道公司发展的前景，但外部投资者无从知悉)，进而投资者无法认同公司的价值，进而使得发行股价不高，公司所有者不愿发行。可转换债券发行中的“溢价”条款在一定程度上解决了这一问题。

(三)可转换债券与公司治理结构

前已叙及，可转换债券的某些特性与公司治理结构的完善之间存在紧密的关系，进而也成为公司发行转债的动机之一。所谓的公司治理结构，是指以一系列合约形式体现的，用来调节公司利益相关者之间利益关系的一整套制度安排，界定了公司利益相关者之间权利、

利益和风险的分配，如果用“委托-代理”理论来分析，公司治理结构主要体现为利用各种制度安排的互补性，降低由委托人与代理人之间代理问题产生的代理成本，实现公司的经济利益。而代理问题的表现是多方面的，所有者(股东)与债权人、管理层与所有者(股东)之间的代理成本更是公司治理结构关注的焦点，而可转换债券能够在一定程度上缓解股东和债权人之间以及股东与管理层之间的代理问题(或利益冲突)，降低代理成本，进而完善公司的治理结构。

(1)可转换债券和股东与债权人之间的代理问题

由于股权和债权这两种金融性索取权在证券利益和优先性方面存在差异，，进而产生了不同的干预倾向--债权人仅能获得固定收入而无法分享公司盈利高涨带来的收益，从而一般偏爱低风险的投资，而股东的利益则与债权人形成对照，进而在一定程度上偏好高风险的投资，在其资本不足时，这种倾向尤突出。因此，股东和债权人之间的代理问题一直存在。Brennan和Schwartz(1981)指出。可转换债券在解决股东和债权人之间的利益冲突问题上非常有效(这里假设经理层代表股东的利益，进而也是管理层与债权人之间的利益冲突)。

可转换债券通过两种方式来缓解这种利益冲突：第一，可转换债券能够在一定程度上抑制经理层的“逆向选择”行为--无论是试图通过从低风险投资转向高风险投资的“资产替换”，还是发行更多债务等其他方式来提高公司的财务杠杆，从而降低债权价值，提高股权价值。通过内含向债权人提供把债权转换为股权权利转债的存在，公司的经理层事实上向债权人提供了在股权价值提高情况下通过转换进而分享成果一种保证;换句话说，可转换债券所内涵的转换条款，使得转债的价值在一定意义上独立于公司风险的变化--当公司从事高风险投资时，可转换债券的价值下降了，但股权的价值可能上升，而且考虑到公司股价波动程度的扩大，转债所内含的期权价值也增加了;第二，转债所特有的低息条款，使得公司通过减少利息的支付，降低了其遭受财务危机的可能性，进而在一定意义上缓解了处于财务困境公司所容易发生的“投资不足”现象，保证了对公司发展有益的投资能够得到资金支持，促进公司的长远发展。

Brennan和Schwartz(1981)认为，可转债的这种“风险中性”特征，决定了可转债的发行主体主要是各类成长型、高风险的公司。

(2)可转换债券和管理层的机会主义行为

在上面我们假设公司管理层是从股东的利益出发的，代表股东利益。但由于Berly和Means(1933)就指出的“所有权与管理权”分离现象，管理层和股东之间同样存在着利益冲突，突出表现为Jenson和Meckling(1976)提出的代理成本问题。而可转换债券在一定意义上可以解决由于管理层机会主义行为所导致的管理层和股东之间的利益冲突。

管理层的机会主义行为，概括而言，主要表现为实践中不以股东(或公司)价值最大化为目标产生的试图构建一个自己控制的庞大企业王国而形成的“过度投资”问题和过于顾虑企业财务杠杆所产生的破产成本以及自身相应的在职损失导致的“投资不足”问题。在资本结构理论中，Jenson(1986)、Stulz(1990)以及Hart和Moore(1995)都曾把公司的资本结构设计作为抑制管理层机会主义行为的一种控制工具，其中Jenson(1986)提出的“自由现金流量”假说，认为管理层可能会不明智地使用富余现金，进而导致投资边际效率的降低，因此他建议通过创造负债(支付高股息，逼迫公司进入债券市场筹集资金)，借助负债的破产成本以及市场监管效应控制管理层投资行为的方式，已经成为理论界普遍认可的抑制管理层过度投资的一个理论方式。但是，Isagawa指出，过于借助单纯的负债而带来的“破产威胁”，可能会引致相反的问题--投资不足，同样可能会影响股东的长远利益。处于这种考虑，Isagawa(2000)利用一个非常简单的模型，论证了带有可赎回条款的可转换债券在抑制管理层机会主义行为的独特优势--他认为如果设计恰当，使得债务有利于阻止管理层过度投资行为时候，转债不会发生转换，而当债务过多导致管理层出现投资不足的时候，转换的发生，可以减少公司的杠杆程度，进而缓解投资不足，而这样一种作用是单纯的债务或者股权融资所无法实现的。Mayers(1998)也从融资能力的视角出发，论证了可转换债券在不同状态对管理层机会主义行为。

三、当前中国上市公司可转换债券融资的机遇与误区

虽然政策面有所松动，但中国证券市场上市公司的再融资渠道目前依然处于监管当局的严格管制之中。但从中国监管当局有关公司的发行条件来看，可转换债券远较配股和增发严格。在这样一种情况下，中国如此众多的上市公司选择发行可转换债券作为融资渠道将会给它们带来什么影响呢?换而言之，可转换债券融资对于中国上市公司意味着什么呢?在这里我们想从机遇和误区的分析视角，对中国证券市场目前的“转债热”作一分析。

(一)中国上市公司可转换债券融资的优点

由于中国企业改革尚未取得根本性成功，证券市场也依然处于规范化、市场化过程之中，中国的上市公司，尤其是众多带有国有性质的上市公司，依然存在一定的预算软约束，进而带有极强的融资欲望，因此，正如前文所叙及的，可转换债券在中国的出现和发展，对于中国上市公司而言，最大的机遇是提供了一条新的再融资途径。

当然，从可转换债券本身的特征相关联的，对于中国上市公司而言，通过发行转债实现其再融资似乎有着较为明显的两个方面的优势：

(1)低成本融资，可以减轻公司的财务负担。前已叙及，由于可转换债券是普通债券与看涨期权的结合，具有股票、债券、期权的三重属性，而天平倾斜的决定因素是债券利率：如果利率较高，则投资者倾向于将其看作债券;如果利率较低，甚或远不及一般债券的水平，则投资者会更倾向于其转股的增值收益。从中国已经推出的若干可转换债券发行方案来看，中国转债设计中利率很低，明显偏重于其股票特征，如民生银行和上海机场转债只有0.8%，低于活期存款利率，只具有象征意义。如此低廉的利率水平，如再考虑到债务利息特有的“税盾”作用,可以极大地减轻了公司财务上的负担，进而有助于提高公司的经营业绩。

(2)利用溢价，以高价进行股权融资。从中国目前可转换债券发行(或预期发行)情况的统计结果来看，34家公司的转股价上浮比例平均为9.56%，接近一个涨停板的水平;其中转股价上浮比例较高的有深万科(20%)、民生银行(20%)、南京水运(20%)、复星实业(20%)、亿阳信通(19%);而转股价上浮比例较低的有中纺投资(2%)、西宁特钢(3%)、彩虹股份(3%)等。由于配股、增发的价格肯定不能超过市场价格，尤其考虑到近期增发所引致股价的特殊走势，转债的这一发行“溢价”优点显得尤为突出。

(二)中国上市公司可转换债券融资的成本简析

虽然可转换债券融资有很多优势,但是，我们必须相信在市场经济中是没有“免费午餐

”的.利用可转换债券的发行公司在获得上述好处的同时，也承担了一定的成本。这种成本既有显性的,比如债券利息、发行费用，但发行可转债对公司，尤其是股东而言，带来的.主要成本可能是隐性的，这种隐性成本可以体现在以下几个方面：

(1)可转换债券发行对股价市场表现的负面影响。关于这一点，经济理论中常用信息不对称产生的“信息成本”进行解释，在中国可能主要体现为在上市公司强烈筹资欲望下投资者对公司资金使用效率的担忧所引致的信心不足有关。

我们统计了中国市场上在董事会决定发行可转换公司债券之日到2001年8月21日之间的股价变化，并与同期上证指数的表现相对比来说明。统计结果显示，发行可转换公司债券公告后股价的走势弱于大盘。从上市公司数量看，34家拟发行可转债上市公司中有21家的股票价格走势弱于同期大盘指数的走势;从股价涨升幅度看，34家公司的股价平均下跌幅度为6.26%，而同期上证指数平均下跌幅度为5.94%，拟发行可转换公司债券的公司股价平均下跌超过同期上证指数0.32个百分点，其中东方电子相对下跌幅度最大，股价实际下跌36.2%;而佛塑股份表现最好，股价实际上升5.75%。

(2)我们在上文曾提及，由于可转换债券在未来的转换，将伴随着股价的上扬(否则投资者不会转换)，这样就会把一部分应由原有股东享有的收益转移给转债的投资者，这部分成本可以视做原有股东承担的机会损失(或机会成本)。这种成本无法预测，视公司而定，并且与可转债的条款设计，尤其是发行定价、发行时机紧密相关。

(三)中国上市公司发行可转换债券融资的误区

从当前的“可转换债券热”来看，中国上市公司普遍想利用可转换债券来融资，而转债的特征也显示其似乎是一种有利的渠道。正是在这样一种认识下，中国上市公司表现出了许多“融资误区”。这里我们主要从以下三个方面进行分析：

(1)可转换债券的种类与发行公司性质选择的误区

在第二部分的论述中，我们曾经提及考虑到转债自身的特性，并不是所有的公司都适合发行转债的，转债可能最适用于那些规模较小，但有着数量较大、不断增长的融资需求，并且由于风险较大，其额外债务融资受到限制的成长性公司。但是，正如前面提及的，有人也许会说，美国、欧洲的情况就不尽如此，无论是大公司、小公司似乎都热衷于转债的发行，而且有相当多的大公司转债发行的规模都很大。(参见表1)

但是，在看到世界，尤其是美国转债规模扩大的同时，我们可能忽略了转债品种的创新问题，或者说美国目前的转债已经远远不是早期单纯的模式了，正是这种品种创新，改变了早期转债的一些特性，进而为美国转债市场发展提供了动力，其中由美林证券在1985年推出的“流动性收益期权票据”(LiquidYieldOptionNote，LYONs)就是突出的一例，如今在美国大型公司发行的转债几乎都是LYONs品种--1987年到1992年在美国NYSE或AMEX上市的167例转债中，LYONs23例，占20%多，为大型公司发行(Nanda，Yun，1986)。显然，如果没有这些创新，可转换债券在美国不可能有如此的规模，也不能成为大型公司筹资的一种渠道。

就中国证券市场的发展现状而言，虽然在可转换债券的设计中参照了国际的一些经验，但是依然是一种较为原始的产品，无法象美国那样改变其原有的一些特性，这就决定了在中国可转换债券绝对不是所有公司筹资的最佳渠道，比如风险较小、业绩增长迅速的公司以及收入稳定、成长性一般的公司发行转债就并不能有效促进公司价值的提高。但实践中，中国的上市公司几乎是一哄而上，似乎监管当局的发行标准就是发行可转债公司的标准，进而出现了只要符合条件就试图发行转债的盲目现象。这是一个极为明显的误区。

(2)可转换债券的发行时机选择的误区

可转换债券的发行时机，直接影响公司现有股东、投资者的利益分配。一般而言，牛市时发行转债对于上市公司的现有股东最为有利--当时股价很高，还可以加上一个溢价，在发行规模确定的情况下，筹资的量就大，但是这时发行的转债一般很难实现到时转换--未来股价可能达不到牛市水平，进而引致转债的失败，可能带来较大的财务压力，这样一种情况在90年代的日本就非常明显;当市场处于熊市时，发行转债对投资者比较有利--股价上扬的空间非常大，但对于上市公司而言，由于低股价带来的筹资量较小，一般觉得出让利益过大，不太情愿发行。因此，市场可接受的可转换债券发行时机被认为是市场从熊市向牛市开始转变的时候最为有利。

从中国目前来看，市场有从牛向熊转换的迹象，这样一种时候，众多上市公司纷纷选择发行可转换债券，应该说并不是发行转债的好机会，所以很难说发行转债是符合现有中国上市公司股东利益的一种理性选择。

(3)配股、增发与可转债选择的误区

作为三种不同的再融资渠道，配股、增发以及可转换债券有着各自不同的特点，对于上市公司也有不同的影响，因此如果我们基于经济理性假设的话，不同类别的企业以及企业发展过程的不同阶段，应该基于公司发展战略、市场状况以及各种融资渠道的成本收益分析，选择适合公司长远发展的不同再融资方式。但前已叙及，在中国，迫于融资的强烈欲望，各种再融资渠道的发展几乎都呈现出盲目跟随的状况，即在火爆之后，常常伴随出现一种市场盲目恐慌的事情，增发运行轨迹的演变就是目前一个明显的例证--如此来选择再融资渠道，对于上市公司的长远发展，对于中国证券市场的规范，很可能是一种巨大的障碍。我们希望伴随今日可转换债券热之后的，将不会是又一次“可转债恐慌”。

四、结语

虽然可转换债券在国际金融市场上历史悠久，但在中国，它无疑应该属于新生事物的范畴。正如我们所论及的，可转换债券本身具有独特的性质，尤其在公司治理结构的完善中有非常独到的优势，因此，在中国可转换债券发行规模及其特性的普及，不仅有助于上市公司的融资，促进某些公司的发展，而且还有助于在一定程度上抑制内部人控制现象以及其他代理问题，完善上市公司治理结构。

但同时我们也应该认识到，鉴于中国目前的经济环境，可转换债券在中国的发展将不会是一帆风顺的事情，而且一旦误区变为现实，很可能对中国股票市场，乃至中国金融体制改革带来深远的不利影响，进而我们需要化很大的努力去维护可转换债券这一新生事物的发展和完善。

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