上市公司股权分置改革

上市公司股权分置改革（精选7篇）

1.上市公司股权分置改革 篇一

股票期权论文：我国上市公司股票期权激励实施效果研究

【中文摘要】股票期权激励(Executive Stock Option,简称ESO)是期权思想在企业管理领域的应用和创新,其在于激励经营者更好的工作,以便为股东带来更大的收益。公司可以通过股票期权吸引人才,员工则可以通过行使股票期权而提升其利益,这样做既降低了企业的经营成本,又提高了企业的竞争力,对企业、股东和员工都有利,可谓一举三得。股票期权计划目前已成为发达资本主义国家公司治理的重要组成部分。而我国自2006年开始正式的股票期权激励以来,越来越多的上市公司开始采用这一新兴激励方式。本文首先回顾了国内外对股票期权激励的研究成果,然后对股票期权激励进行了定义,并从委托代理理论、人力资本产权理论和剩余索取权理论这三个方面对股票期权赖以生存的理论基础进行了进一步探讨。接着对我国股票期权激励演变进程进行了描述,从股权分置改革前的股票期权激励改良模式,到股票期权激励相关法规的颁布,再到股票期权激励正式实施这五年来的基本状况,都进行了详细的分析。接下来选取2006年至今一直实施股票期权激励的上市公司为样本,对股票期权激励实施情况进行了描述性统计,并对其实施效果进行了实证分析,实证表明股票期权激励并没有起到我们预想中的效...【英文摘要】The Executive Stock Option is the application and the innovation of the option thought in the business management.Its goal is to make an operator work better, then

bring the shareholder more income.The company can attract talented person through the stock option, while the staff can promote its benefit.Doing this not only reduce enterprise’s operation cost, but also enhance enterprise’s competitive power.The enterprise, the shareholder and the staffs can all be better.The stock option plan now has become t...【关键词】股票期权 股权分置改革 上市公司

【英文关键词】Stock Option Reform of Non-tradable Shares Listed Company 【索购全文】联系Q1：138113721 Q2：139938848

【目录】我国上市公司股票期权激励实施效果研究4-5ABSTRACT

导论8-15

摘要

1.1 问题提出及研

1.2.1 究意义8-91.2 股票期权研究的文献综述9-12国外有关股票期权的研究综述9-10的研究综述10-1212-15

1.2.2 国内有关股票期权

1.3 研究框架、方法与路线

1.3.2 研究的理论工具13-1

股票期权基础1.3.1 研究框架12-1

31.3.3 研究路线和分析方法13理论15-2215-17

2.1 股票期权制度的概念、基本要素及特征2.1.1 股票期权制度的概念

52.1.2 股票期权

2.2 基本要素15-162.1.3 股票期权制度的特征16-17

2.2.1 委托代理理论股票期权制度的理论基础17-19

17-18理论18-1919-222.2.2 人力资本产权理论182.2.3 剩余索取权

2.3 股票期权激励的优势和不足2.3.1 股票期权激励的优势

19-20

2.3.2 股票期权激励的不足20-2222-2622-2323-2

股票期权激励在我国的发展演变3.1 股权分置改革前股票期权激励模式3.2 《上市公司股权激励管理办法》的颁布3.3 股票期权正式实施后的发展情况24-25我国股票期权实施效果的实证研究

3.4 本章小结25-2626-3626-2726-2727-34分析28-3034-3636-414.1 研究假设、变量定义及研究方法4.1.1 研究假设264.1.3 研究方法27

4.1.2 变量定义4.2 实证检验27-28

4.2.2 统计4.2.1 样本选择及数据筛选

4.2.3 实证检验30-34

4.3 研究结论5 提高我国上市公司股票期权激励有效性的对策研究5.1 法律制度环境36-37

5.1.1 制定股票期权

5.1.3 加5.2 市场环境会计制度365.1.2 完善相关税收制度36-37强对上市公司及高管行为的监管和违规处罚3737-393838-39权结构3940-415.2.1 股票市场37-385.2.3 中介机构38

5.2.2 经理人市场

5.2.4 公平竞争

5.3.1 股5.3 加强上市公司的公司治理39-415.3.2 董事会39-406 结论

41-43

5.3.3 监事会

6.2 研究

6.1 研究成果41

创新和局限41-43参考文献43-45致谢45

2.上市公司股权分置改革 篇二

关键词：股权分置,股权结构

股权结构包括两方面内容：一是指各股东持有股份的比重大小，说明了股权集中或分散的程度，是股权结构量的体现;二是指公司的股份由哪些股东持有，说明股份持有者的特性，是股权结构质的体现。公司的股权结构在很大程度上决定着公司治理结构，公司的内部治理安排 (如董事会结构、经理人员股权激励等) 实质上是公司内部权力配置的结果，而股权结构正是对公司内部权力配置的直接反映;同时，公司的一些外部治理措施 (如控制权市场) 实际上也是以公司的股权结构为前提条件的，不同的股权结构会导致控制权市场的不同运作方式。

股权分置改革的实质是解决资本市场的制度性问题，把不可流通的股份变成可流通的股份;就是要改变我国资本市场中特有的“一股独霸”现象，使我国上市公司的市场交易符合市场规律的基本要求。所以，实现股份的全流通是中国上市公司股权结构改革的方向。股权分置改革后，将对上市公司运行机制和发展模式、股东关系及股东行为产生深远影响：

一、为资本市场的规范发展构建健康的制度基础

通过这场伟大的制度变革，最直接的目的就是为了给资本市场的规范发展构建健康的制度基础，并在一定程度上恢复市场价格发现功能以及对上市公司行为的市场约束功能。

二、深化国有资产管理体制改革

股改还将有利于国有资产的保值增值，并将有效地促进国有资产管理体制的根本性变革。有人给参与试点的国有控股公司算过“小账”:支付对价完成股改后，不仅不会造成国有资产的流失，反而实现了增值。多家参与试点公司的国有股东更是算过“大账”:解决了股权分置，国有股权实现了市场化的动态估值，更加有利于明确国有资产的定价，并将进一步促进管理体制改革的深化;解决了股权分置，有利于上市公司的购并重组，国有股份转让将告别“协议定价”的市场，国有资产的流转将更为顺畅，国有资产参与国际竞争的基础将更坚实。

三、使我国的资本市场更具国际化

风险过度集中于银行，银行坏账率长期居高不下，已经成为我国金融业的一大隐患。而要改变这一现状，只有通过建立一个发达的资本市场，通过权益融资分流过高的储蓄资金，降低银行业风险。与此同时，一个健全、强大的资本市场，还将助力于商业银行、保险公司现代企业制度的建立，并为其提供全新的业务平台;一个规范的资本市场还将为保险资金、社保资金、年金等长线资金提供投资的场所。货币市场、资本市场和保险市场的协调发展，无疑将为安全金融体系的建立创造更多的条件。

四、有利于改善上市公司运行机制和发展模式

在股权分置情况下，由于股权估值方式的不同，流通股股东和非流通股股东的利益经常发生冲突。当上市公司的业绩、品牌、核心竞争力等不能成为公司的市场价值和充分地成为非流通股股东的财富时，非流通股股东的利益取向与上市公司和流通股股东的利益取向不一致，非流通股股东的行为就有可能发生扭曲，致使上市公司无法形成良好的治理结构。在股权分置改革之后，显现的变化是先前的流通股东和非流通股东都关注企业市场价格的变化;隐性的变化是上市公司经营思路的改变，股改后，它更专注于上市公司的经营和发展。上市公司经营者与投资者利益的协调一致，有利于改善上市公司运行机制和发展模式。

五、上市公司大股东真正转变为公司价值管理者，有利于公司可持续发展

在股权分置条件下，上市公司管理层一般不太关心公司股价，其目标主要是任期内的利润最大化和净资产的不断增值。但是，当股权分置问题得到解决，全部股份变成可流通股时，则大股东的利益和股价息息相关，管理层的目标就会相应地转变为公司价值的最大化，更具体的说就是公司市值的最大化。由于影响公司市值的因素不仅仅是净资产和净利润等财务数据，还包括公司的长远发展战略、品牌、团队、财务的透明和稳健、投资者关系乃至公司高管的一言一行等，因此，对于管理层而言，其目标将由单一逐步过渡到多重。这不但有利于公司综合素质的提升，也有利于公司的长期发展。而公司大股东更加关心股价的长期增长，将成为上市公司价值管理的重要参与者。另外，解决股权分置问题后，上市公司更能通过股票价格这一综合指标来评价管理层的工作，也更容易实施期权等激励兼容的长效激励方式。

六、股东之间消除因股权分置造成的对立走向共赢

股权分置问题解决与否对股东之间关系和大股东的行为影响是很不一样的。在股权分置条件下，市场会担心股权分置给非流通股股东侵占流通股股东利益带来机会。在股权分置问题解决之后，股价影响到每个股东的利益，原来不同类别股东之间可能产生的对立消除了，从而形成激励兼容，各个股东都能从公司的稳定发展中受益。

笔者认为，股权分置改革的主要目标有三个：一是股权结构的重新分布，它必将使股权结构产生从不合理到合理的重新分布;二是为国有股东找到真正的所有者代表;三是大小股东的利益目标取向一致。目前，股权分置改革在相对较短的时间内，进展得如火如荼，取得了一定的成绩，表现为非流通股东持股比例下降，非流通股获得了限期实现的流通权，上市公司的股权结构确实有了明显的改善，解决股权分割、同股不同权的问题，为完善上市公司内部治理结构提供制度上的保证。

参考文献

[1]、潘新兴.《上市公司股权结构问题研究综述》.《当代经济科学》, 2003年, 第2期

[2]、罗党论, 唐清泉.《大股东利益输送与投资者保护—一个分析框架》.《管理科学》, 2005年, 第5期

3.上市公司股权分置改革 篇三

关键词：股权分置改革；上市公司；并购

中图分类号：F27文献标识码：A文章编号：1006-4117（2011）04-0171-02

引言：本文以中国特有的股权分置改革背景为基础,从股权分置改革后，我国上市公司并购的现状出发，结合2005年—2009年这期间所发生的并购事件，阐述了现阶段我国上市公司并购的特点。本文分析了我国上市公司并购中所存在的问题并提出相应的对策。

一、公司并购（M&A）概述

并购就是兼并（Merger）和收购(Acquisition)的简称。在我国《公司法》中，兼并包括吸收兼并和新设兼并。吸收兼并是指一家公司以现金、证券或其他形式（如承担债务、利润返还等）购买取得其他公司的产权，使其他公司丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些公司决策控制权的经济行为。新设合并是指两个或两个以上公司合并设立一个新的公司，合并各方的法人实体地位都消失。无论是吸收合并还是新设合并，合并各方的债权债务都应由合并后存续的公司或新設的公司承担。收购是指公司用现金、债权或股票购买另一家的部分或全部资产或股权，以获得该公司的控制权。

二、我国上市公司并购的现状及特点

（一）股权分置改革对上市公司并购的影响

股权分置改革最大的制度创新就是股权流动性的释放和回归，通过市场化的配置机制不仅使资产得以优化配置，而且使代表公司控制权的股权有了更便利的流动组合的机会，上市公司僵化的股权结构将会发生深刻的变化。而这一变化直接表现为上市公司并购发生的概率大大提高。

首先，由于股权分置改革中非流通股股东送股对价的支付，直接导致了原大股东持股比例下降。其次，由于并购支付方式的变化，股权出资将成为全流通时代上市公司收购支付的重要手段，采用向目标公司定向增发的方式可以大大减轻并购方的资金压力，降低了收购成本和风险。

（二）我国上市公司并购的现状

1993年的“宝延风波”拉开了中国上市公司收购序幕。自此以后至今，沪深两市资产重组上千次，重大股权转让达数百次。近年来,随着我国经济体制改革的顺利进行和世界并购浪潮的影响,我国的并购业务发展较快。尤其是自2005年4月，我国上市公司进行了股权分置改革,股改的顺利进行使上市公司的并购环境发生了重大改变,目前，在我国上市公司资产重组已经成为资本市场的一种趋势和潮流。

（三）我国上市公司并购的特点

从2005年—2009年期间，我国上市公司所发生的并购事件，我们可以看出，我国上市公司并购主要有以下几个特点:

1、我国上市公司并购呈现出不断增长的趋势

根据清科研究中心最新推出的《中国上市公司并购绩效专题研究报告》数据显示：在清科研究中心研究范围内，2005—2009年间，共发生565起上市公司并购事件，涉及并购金额达1171.80亿元，平均每起并购案的并购金额为2.22亿元人民币。(见表1)

由表1.可以看出，自从2005年起，我国并购事件数量上呈现飞速增长，平均增速高达48%。并购额总量上，除去2009年（受次贷危机这一特殊因素的影响），呈现不断增长的趋势。平均并购额的增长速率基本与并购总额相同。我国上市公司并购在最近几年可以说是飞速发展，在整个亚洲所占份额不断增大。

2、我国上市公司并购受政府影响较大

2008--2009年，受美国次贷危机的影响，全球经济萎靡不振。但在国家及政府相关政策和并购贷款的扶持下，我国上市公司并购仍然稳中有增。并购金额在2008年创下峰值，达到了648.98亿元，是2005年的20倍。2008年平均并购额也高达4.19亿元，是2007年的3倍多。而并购事件则在2009年创下新高，达到212起，是2005年的5倍。从以上数据我们可以看出，我国上市公司并购受政府的影响很大，政府的政策及态度，直接影响了上市公司的并购情况。这在市场经济的大背景下，可能对我国的并购发展有一些负面影响。

3、并购目标公司相对集中

2005—2009年的上市公司并购相对集中。

从行业分布来看，这565起并购事件主要分布在房地产、能源及矿产、机械制造、化工原料及加工，其中房地产和能源及矿产行业的并购活动最为活跃。具体从数据分析来看，2005年—2009年期间，房地产行业并购案共发生了132起，并购金额达到260.32亿元，占并购事件和并购总额的23.4%和22.2%；能源及矿产行业共发生85起并购事件，并购金额为162.29亿元。除这两个领域外，化工原料及加工、机械制造、连锁及零售、建筑等领域的并购案例也较多。总体而言，2005—2009年间，我国上市公司的并购案例主要集中在传统行业领域。(见表2.)

从并购的地理区域来看，2005—2009年，我国上市公司并购活动主要集中于国内，在565起并购事件中，上市公司并购境内企业的事件达550起，涉及金额817.07亿元。从并购事件来看，江苏省和北京市发生的并购事件较多，分别是46件和45件，占国内并购事件总数的8.4%和8.2%。并购金额方面，北京市和江苏省也位居前两位，二者共195.79亿元，占并购国内总额的24.0%。(见表3.)

4、并购方式多样化

在股权分置改革前，我国并购大部分是通过协议并购的方式进行，支付方式以现金为主。股权分置改革后，我国上市公司的并购方式呈现多样化的趋势。另外，与直接收购相对应的间接收购方式也被上市公司采用。如2006年8月21日，中国化工新材料总公司以承担债务的方式持有黑化集团整体产权（此产权之前由齐齐哈尔国资委持有），从而间接控制黑化股份。

三、我国上市公司并购中存在的问题及政策建议

由上述分析，我们可以看出，我国上市公司并购处于飞速发展的阶段。但是并购是否真的能带来预期的收益，达到预期的目标呢?据麦肯锡调查统计:并购案的失败率高达60%以上，而我国成功率则还不到10%。从我国第一例并购事件起，直到现在我国上市公司并购，虽然在不断发展进步中，仍存在很大的问题。我国上市公司并购主要存在以下几方面问题：

（一）我国上市公司并购中存在的问题

1、规模不经济

一些企业简单地认为，企业并购可以快速扩大规模，而规模扩大了就可以实现规模经济效益，于是盲目进行企业并购。我国公司并购由于动因的错误、政府干涉过多、并购缺乏可行性研究和财务分析、不重视并购后的整合等原因，产生了并购后后成本升高和利润率下降的表现，表现为规模经济递减或递增，普遍呈现出并购规模不经济。

2、为扩大销售渠道盲目并购

我国上市公司并购中具有一定的盲目性，缺乏效益和效率的观念。由于我国并购还处在发展阶段，并购活动缺乏系统的理论做指导和先进的经验作参考，致使很多公司盲目并购，过分实用并购作为扩大销售渠道的一种途径。

例如，中联重科于2008年9月，与投资伙伴合计出资2.71亿欧元收购了CIFA100%股权，中联重科占股60%。从表面上看来，这是一桩不错的生意，对中国的工程机械企业而言，进入西欧、中东市场需要时间，通过收购CIFA，中联重科利用CIFA渠道将自己的产品打入海外市场。但2009年4月21日，中联重科公布2008年年报，年报显示：中联重科在去年开展了一系列轰轰烈烈的并购，尤其是对CIFA公司的收购，使得公司经营规模迅速扩大，同时资产负债率已由年初的56%上升到超过70%的“危险”境地。中联重科为了扩大销售渠道，盲目的高溢价收购CIFA，使得其陷入了财务困境。

3、“买壳”上市现象严重

在我国现行的制度下，上市公司相对于非上市公司来说具有多方面的经营发展优势，但上市资格却非常稀缺。许多继续在资本市场上融资却苦于没有渠道的收购公司便开始了运作，以取得上市公司的地位，形成了“买壳”、“保壳”等中国资本市场特有现象。

买壳上市中有很成功的案例，例如2006年，香港创富生物科技集团有限公司在6月13日，以8.126亿港元收购LeadSun57%股权而间接持有山西神利51.3%股权，获得了号称全国第二大的钛矿。

但是，买壳上市在我国失败率很高。例如2007年9月，东软股份酝酿近两年的集团上市在最后关头受阻，东软集团整体上市被拒。使得其买壳上市计划落空，股价连续3天下跌，收盘价格跌幅累计达到20%，对其公司造成了巨大的负面影响。

4、未达到有效整合

协同效应的产生来自于有效的整合，我国上市公司并购中却经常出现整合不利的现象。企业并购后的价值创造是靠并购后的整合来实现的，前期工作做得再好，而整合不利，最终导致并购失败。中国汽车业海外收购第一案----上汽收购韩国双龙汽车，就是因为文化整合失败，而引发巨大损失。2005年1月27日，上海汽车集团股份有限公司完成韩国双龙汽车公司的股权交割手续，成为双龙第一大股东。上汽在并购初期的文化整合流于形而没有起到实效，错过了文化整合的最佳时机，文化冲突已经产生，之后再考虑整合，只能是亡羊补牢非常被动，因此上汽先后经历了三次双龙工会罢工损失惨重。

5、上市公司的时间偏好导致短期行为

时间偏好是指人们倾向于推迟执行那些需要立即投入而报酬滞后的任务，而马上执行那些能立即带来报酬而投入滞后的事情。我国上市公司的并购就存在时间偏好，从而导致了我国上市公司并购活动中普遍存在短期行为。

例如，2005年7月底到9月初，广东华龙集团股份有限公司先后与北京科技贸易有限公司等四家企业签订了股权转让协议，但到了10月中旬，又一致同一终止此项协议，整个兼并过程持续了不到3个月就夭折。

（二）对我国上市公司并购的政策建议

我国现阶段上市公司并购的低效及存在的问题是多方面原因造成的，针对以上提到的问题，提出以下政策建议：正确认识上市公司并购；完善我国公司上市制度和再融资制度；重视并购后的重组；减弱政府对上市公司的干预。

作者单位：中国海洋大学经济学院

作者简介：戚婷婷（1987— ）女，汉族，山东青岛，中国海洋大学经济学院09级金融研究生。

参考文献：

[1]孙喜平.公司并购绩效研究述评[J].财务与金融.2009,6.

[2]钱欢.上市公司并购失败成因研究[J].金融与管理.2009,9.

[3]楊安华,舒绍敏.中国上市公司并购的短期价值效应度量[J].财经论坛.2009,4.

[4]陈玉罡,李善民.并购中价值驱动指标的实证研究[J].中国金融学.2007,2.

[5]唐英凯,唐继东.我国公司控制权私有收益问题研究综述[J].经济纵横.2006,7.

[6]陈高游.股权分置改革后中国上市公司并购策略[J].经济问题.2007,1.

[7]陈四清.如何选择并购的融资和支付方式[J].商业会计.2005:21.

4.上市公司股权分置改革 篇四

关键词:股权分置 股权分置改革 公司治理

摘要:股权分置改革对上市公司治理意义重大,本文追溯股权分置的历史,分析了其对公司治理在不同时期的影响,并以宝钢股份为例,证明股权公置改革对上市公司治理的促进作用,同时也认为,股权公置改革也还存在问题,公司治理并未因股权公置改革而一劳永逸,在全流通时代还要继续完善上市公司治理。

一、股权分置及其对公司治理的影响

底我国上市公司总股本中非流通股股份占上市公司总股本的63.5%,国有股份占非流通股的74%,占总股本的47%,国有股处于明显控股地位,上市公司治理存在一股独大问题。股权分置对上市公司治理的不利影响:一是上市公司共同利益基础不同,缺乏公司治理基础。在股权分置条件下,非流通股股东关注的是再融资的价格和净资产的增值,而流通股股东关注的是二级市场的股价,两者之间存在利益冲突。由于非流通股股票的不可流动性,股票的上涨或下跌对非流通股股东无利害关系,而再融资的价格和净资产的增值则决定了非流通股的价值,因此非流通股股东对上市公司的股票价格,经营业绩鲜为关心,却将注意力放在高价溢价发股,增股和配股上,以实现净资产的增值上。另外,由于非流通股中的国有股份占很高比例,行政权力和行政机制能通过各中途径干预上市公司,控股股东更重视政府决策,而非上市公司治理效果。流通股股东则不然,其股票价格直接取决于公司经营业绩。关注点不同导致控股的非流通股股东在公司决策时较少考虑甚至完全忽视流通股股东的利益,损害中小股民的利益,这在很大程度上减少了公司治理基础。二是公司治理结构不力,内部控制组织形同虚设。我国上市公司股权结构呈现明显的“一股独大”现象,股权分置下掌握控制权又缺乏控制劝约束的少数大股东,完全依照自己意愿修改公司章程,确定分红方案,甚至董事监事也能由其内定。独立董事和监事会在这种体制下,不能发挥应有的作用,也不可能实现所谓的“同股同权”,中小股东更是无法参与公司的经营管理,于是违规关联交易,公布虚假财务信息,操纵利润分配,“掏空”上市公司等层出不穷。三是上市公司经理人选择形成机制有误,管理层激励不力。由于非流通股的不可流动性,在任的董事和经理人,也就缺乏使股东资产增值的外在压力。目前在国有股控股的上市公司中,公司主要领导要么是原有国企领导,要么是由行政管理部门任命。在本质上更多的是官员而不是企业家,其主要精力放在明哲保身,而企业经营业绩,给投资者良好的回报关注不够。所谓管理层激励不到位,也是由于非流通股的不可流动陆,管理层的股份不能在二级市场上兑现以获收益,使上市公司对管理层的长期激励不存在,管理层会往往出于自身利益的考虑而只重视短期利益,从而对上市公司长期治理产生不利影响。

二、股权分置改革对公司治理的影响及股改中的问题——宝钢股改案例分析

宝钢股份是我国钢铁龙头企业,也是我国A股市场的蓝筹股,国际综合竞争力全球第三。作为首家进行股权分置改革的中央大型国企——宝钢集团高票审议通过公司股权分置改革方案:公司流通股股东每持有10股流通股股票将获得作为上市公司唯一非流通股股东——上海宝钢集团公司支付的2.2股股份和1份行权价为4.5元、初始行权比例为1、存续期为378天的欧式认购权证。集团承诺:在宝钢股份股东大会通过股权分置改革方案后的两个月内,如宝钢股份的股票价格低于每股4.53元,集团将投入累计不超过20亿元资金通过上证所集中竞价的交易方式来增持宝钢股份社会公众股,在增持计划完成后的6个月内不出售增持的股份;持有的宝钢股份股票在获得上市流通权之日起24个月内不上市交易,24个月届满后的12个月内,宝钢集团通过证券交易所挂牌交易出售宝钢股份股票的数量不超过宝钢股份总股本的5%,且出售价格不低于每股5.63元;自宝钢集团持有的宝钢股份股票获得上市流通权之日起3年内,宝钢集团持有的宝钢股份股票占宝钢股份现有总股本的比例将不低于67%。208月18日,集团公司向流通股股东支付的.对价(包括股份和认购权证)全部支付。同日公司股票复牌;公司股票简称由“宝钢股份”变更为“C宝钢”。上海宝钢集团公司支付的认购权证的证券简称为“宝钢JTB1”,作为对价支付的股份和权证陆续上市流通。自宝钢股权分置改革方案实施当日天起其股势一直走低。

2005年8月18日股改当日收盘价4.58元,相对于股改停盘前最后交易日的收盘价格5.14元,下跌10.89%;同年11月14日收盘价跌至最低谷3.76元,相对于停盘前最后交易日收盘价格跌幅达26.85%,跌破了净资产值的大限;这种低谷时期一直维持了一年多,直至11月2日收盘价涨至5.18元,与停盘前最后交易日收盘价格基本持平;此后股票如弦上之箭蓄时即发,从11月2日到12月7日(收盘价为7.05元),短短一月内,涨幅达36.10%。

以上的数据分析可以看出,宝钢在股权分置改革之后,其股价经历了“大起大落”,并伴随长时间的低谷。宝钢在股改后股价一路下滑,有人便开始疑惑:股权分置改革对上市公司治理究竟是成功与否,这与宝钢本身的实力,及我国成长性的钢铁市场有关,可是股权分置改革更是功不可没,对加强上市公司治理具有革命性的作用,体现在革除了股权分置人为划分流通股及非流通股的局面,使我国证券市场步入全流通时代,这为资本市场及上市公司治理等领域的改革创造了良好的基础,有利于逐步消除股权分置对上市公司治理的不利影响:首先,上市公司股东共同利益趋同,奠定了公司治理基础。股权分置改革后,控股股东所持股票可以在A股市场流通,其利益关注点由再融资的价格和净资产的增值转为股权价值的最大化,逐步扩大控股股东与流通股股东的共同利益基础,这能在极大程度上限制大股东凭借自身优势侵占中小股东利益。加强对上市公司生产经营治理,增强双方的互信,更利于上市公司的长远发展。其次,有利于优化股权制度和上市公司治理结构。全流通后流通股平均持股比例会上升10%~15%,优化了股权制度,有助于增强中小股东和机构投资者的话语权,

大中小股东都能参与到企业的经营管理中,“同股同权”就不难实现,有利于控制道德风险和信息披露透明度,从而实现各股东间的利益均衡的目标。在此基础上,重新确立各委托人之间、以及委托人与代理人之间即股东大会、董事会,监事会及管理层之间的关系及组织框架,使其目标一致性增强,减少代理成本,优化上市公司治理结构。再次,有利于上市公司选择优秀经理人,并建立有效的管理层激励机制。配合股权激励措施的股权分置改革将是一场彻底的、立体化的公司治理革命。在共同利益趋同基础上建立起相配套的经理人选择体制和管理层激励机制,使得上市公司管理层有了股票价格这一市场化的考核指标,上市公司业绩与公司股票价格直接挂钩,更具有可操作性,鞭策管理层在兼顾社会责任的前提下追求企业价值的最大化,能提高上市公司的治理效率,促进自身经营业绩的提高。最后,有利于增强资本市场对上市公司的约束,利于证券市场的深度发展。上市公司将面临优胜劣汰的市场选择,股改之后流通股明显增多,股票价格能在很大程度上公允的反映上市公司市场价值,是公司治理情况的“晴雨表”。当上市公司经营业绩不佳时股价便会下跌,就有可能被并购或退市,公司的高管受到资本市场的监督和制衡,会有强烈的危机意识,致力于提高公司的业绩水平,另外,股改后上市公司之间的竞争更加激烈,资本流动性更强,资本市场优化配置的功能得到凸现,这些都能促使上市公司不断提高公司治理效率。

股权分置改革解决了很多亟待解决的难题,然而不可否认的是,股改中存在不可忽视的问题,如宝钢股改后其股价的持续低谷,需要从中总结经验教训:一是鼓励脱手套利。宝钢流通股股东每持有10股流通股股票将获得2.2股股份和欧式认购权证,是为补偿流通股股东,使其在股改中真正获得实惠同时促进股价的上升。但实践证明这些并未奏效,宝钢连续一年多股价走低,给投资者带了一定的损失。这是因为送股在短期内增加了流通股流量,降低了流通股股东的平均持股成本,激励其脱手套利,出现了“股价下跌一资金出逃一股价下跌”的恶性循环。送股要量力量势而为,并不是越多越好。另外,也可通过强有力的政策手段和政府信用,培养“股价上涨一资金进入一股价上涨”的良性循环。二是要谨慎运用新的金融衍生工具。我国证券市场还不成熟,宝钢推出的欧式认购权证几乎失败。认购权证是持有人有权利(而非义务)在某段期间内,以预先约定的价格向发行人购买特定数量的标的证券。权证发行人必须以事先约定的价格卖出股票,权证持有人可买入股票的数量由持有认购权证的数量决定,如宝钢权证就只能买人宝钢股份。而欧式认购权证还加了一个限定条件,即持有人只可以在到期当日行使其购买权利。认购权证本身就具有缺陷:从“正股+权证”组合的敏感度来看,认购权证会加剧组合的系统风险,如果股价贴权,则在短期内不能给流通股股东多少补偿。其次,目前股改方案中所包含的权证均以股票结算方式来交割,这会对权证的到期价值产生重大影响。在快到期内若为价内权证,持有者只需准备现金以便向大股东按行权价买进股票。

而不会对流通A股的股价产生影响。在行权后市场上可流通的股票突然增加,投资者若想尽快获利,会使正股遭遇短期抛压,股价下跌从而使投资者遭受损失。在资本市场不发达的情况下,投资者对认购权证投机心理强烈,从宝钢看在短暂的疯狂抄作之后,就走上价值回归之路,沦为投机者炒作的工具。鉴于此,目前一些还未股改的业绩优良上市公司就要谨慎运用。三是股改成本过高。上市公司完成股权分置改革的费用少则数百万,多则近千万。宝钢在此次股权分置改革中用至少40个亿来缓冲股价颓势,可几乎是有去无返。而广大流通股股东,在宝钢股票价格连续一年的低谷时间里,其手中股票数量虽然增加,可总体价值明显低于股改前水平,蒙受的经济损失也要计人到股改成本中去。此外还有很多隐性成本,如证监会等政府部门相应的改革费用,以及一些上市公司的股改效率低下所带来的高成本等。

三、股权分置改革完善的对策和建议

5.浅论股权分置改革 篇五

摘要

在股权分置改革完成后，可以看到由于大股东和小股东有了共同的利益基础、面临着相同市场约束条件，这对于完善国有控股上市公司的治理水平基础有重要意义。但是我们也应该看到，目前资本市场的问题不可能随着股权分置改革而一蹴而就。通过股权分置改革对国有上市公司治理结构、水平的影响，来分析这次改革带来的积极意义和一些可能产生的问题，并提出一些改善的建议。

论文关键词：股权分置改革；国有上市公司；股权结构股权分置对国有上市公司的影响

1.1 非流通股股东和流通股股东缺乏共同利益基础

股权分置的后果是非流通股股东和流通股股东两类股东的目标不一致，且存在着利益冲突。控股股东持有的非流通股不能在二级市场上买卖，其转让、拍卖时的价格基本上取决于上市公司的每股净资产，非流通股股东的经营目标就是每股净资产最大化。同时由于所持有的股票不能流通，非流通股股东既无法从股价上涨中获取利益，也不会在股价下跌的时候遭受损失，因此对其控制的上市公司的股票价格、经营业绩不是很关心。而流通股股东持有的流通股在二级市场上买卖，其价值取决于公司股价。流通股股东投资的目标就是股价的最大化，而取决于公司的经营业绩、股息回报。正是由于这种流通股股东与非流通股股东的利益不一致，非流通股股东就会将注意力集中于不断的进行高溢价发行、增发和配股，而不是加强公司的经营管理，提高公司价值。这就导致了股东之间缺少共同治理公司的基础。

1.2 一股独大，中小投资者利益难以保障

“一股独大”是造成中国股市信任危机的主要原因之一。在我国，由国有企业改制过来的上市公司中，国有股权占控股地位。过高的国有股持股比例，使得公司股权代表不明晰，国家作为国有企业最大股东对国有企业约束不力，因此国有企业在实践中形成了严重的“一股独大”的现象，难以形成有效的公司治理结构。一股独大的控股股东拥有多数表决权，并且实际上绝对控制着股东大会，操纵上市公司的董事、监事、经理层人选。

1.3 难以对管理层建立有效的激励机制

管理层的激励手段一般包括基本薪水、短期激励和长期激励。基本薪水一般是管理层的固定年薪，与上市公司的经营绩效无关。短期激励一般是指红利，与上市公司当年的经营绩效相关。长期激励一般是股票期权，与上市公司在资本市场上的长期表现有关。在股权分置的情况下，由于非流通股不能流通，管理层即使获得公司的股票，也无法通过二级市场兑现以获得收益。因此，我国的股票期权激励手段缺乏，从而使我国上市公司对管理层的长期激励几乎不存在。

1.4 股权分置造成股东权责失衡

在股权分置的背景下，控股股东首先强调的是同股同权。将股东权中的财产性权利与非财产性权利混为一谈。当强调控股股东的财产性股东权时，以股份的资本多数决定原则为最高原则，同样在非财产性委托权的行使时，亦以资本多数决定原则为上，以股东权的自益权涵盖整个股东权。但当股价风险产生时，非流通股东无需支付任何对价而获得永久规避股份市价风险的特权，而流通股东不仅无力抗拒这一风险，甚至常常受制于非流通股东人为地施加这一风险。

1.5 股权分置弱化了资本市场对经理人的选择与约束

在市场经济条件下利用资本市场收购与兼并的压力，可以使现有的董事、经理人员竭心

尽力地为股东的资产增值而努力。而在大多数股份不能流通的条件下，在任的董事、经理根本不用担心会失去公司控制权，从而也就缺乏使股东资产增值的外在压力。资本市场对优秀经理人员的选择机制基本不起作用。同时，劣质资产和企业难以退出市场，资本市场配置和优化资源的功能难以正常发挥。股权分置改革后对国有上市公司治理结构的完善

2.1 理顺了股价定价机制

股权分置状况下，在流通股和非流通股并存的情况下，流通股的价格主要由证券市场的资金供求关系决定，非流通的价格，由于不能上市流通，只能以资产净值估算。股价形成机制的错位是证券市场及上市公司治理结构问题的根源，是大股东侵害中小股东利益的罪魁祸首。而在全流通条件下，股价将主要根据公司业绩的优劣而确定。

2.2 调整了股权结构

从已经实施股权分置改革的公司股权构成状况看来看，股东之间的持股比例发生了变化，原非流通股股东的持股比例均有不同程度的下降。同时，通过股权分置改革，国有股获得了流通权。通过国有股的减持，逐步降低国有股权比例同时引进其他大股东，国有上市公司国有股“一股独大”问题正逐步得到解决。

2.3 完善外部控制权市场

随着上市公司股权分置改革的完成，非流通股获得流通权力，兼并收购机制的功能将得到显著加强，上市公司的控制权争夺将会产生效力。这种预期的收购激励与约束机制为实现经济资源的优化组合创造了条件。对经营者而言，这一机制将对其产生重大的压力，因为一旦其管理松懈，公司业绩下滑，便会导致公司股票下跌，市值缩水，被别的公司收购的可能性增大，而一旦公司被收购，新的控股股东将对不称职的管理层进行更换，从而迫使经营者不得不从股东的利益出发，以追求企业价值最大化为己任，由此形成对管理层有效的约束。

2.4 建立有效的管理层激励机制

年薪制和期权制是建立经营者激励机制、保障所有者权益的重要手段。股权分置问题的解决使得国有上市公司管理层有了市场化的考核指标，那就是股票的市场价格。随着我国资本市场的不断完善，会逐渐形成上市公司业绩与公司股价之间的良性互动机制，能够比较客观的反映出管理层的管理绩效，以此为依据管理层将在兼顾企业社会责任的前提下，追求企业价值的最大化。这一变化也增强了对上市公司高管人员的股权、期权激励的有效性和可操作性，改变国有上市公司的薪酬结构单一的状况。

3．完善国有上市公司治理的建议

3.1 完善独立董事制度，切实保护中小投资者利益

在股权分置时代我国上市公司就实施了独立董事制度和建立了流通股和非流通股分类表决机制。但是许多公司的独立董事制度形同虚设，独立董事的行为受到了种种限制；分类表决机制则在证监会监督下发挥了保护中小投资者利益的不可替代的功能。“全流通”实现后作为临时性制度安排的分类表决机制当然将结束自己的历史使命，保护中小投资者利益的重任自然落到了独立董事身上。我国的上市公司应该完善独立董事制度，明确独立董事在上市公司中特殊地位，保障其权利的正常实施。证监会应该对上市公司的独立董事制度履行状况进行监督，对于大股东侵害独立董事正当权利的现象予以严惩。

3..2 进一步完善企业经理层的运作机制

积极培育职业经理人市场，现阶段应对国有企业的经理人实行公开选聘、竞争上岗，改革单纯的行政任命方式。科学设立经理经营业绩的评价指标体系，完善经理市场的聘任和考核机制。建立健全对经理层的激励机制，积极推行年薪制及股权、股票期权等分配方式，切实将经营者的报酬与经营业绩相挂钩。积极推动经营人才向职业化、市场化方向发展，努力形成经营者竞争机制。建立健全对经理人员的监督和约束机制，防止产生“内部人控制”现

象。

3.3 完善配套法律制度建设

监管部门和司法部门应当着力打击股权分置改革中对中小投资者的侵权行为，包括可能存在的欺诈行为、虚假陈述行为、内幕交易行为和操纵市场行为，还应最大限度保证信息披露的有效性和透明度。建立健全相应的法律制度将有利于创造良好的公司治理外部环境，也将有助于我国上市公司参与激烈的国际竞争，实现长远发展。

参考文献

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2013

6.上市公司股权分置改革 篇六

根据《上市公司股权分置改革保荐工作指引》的要求, 上市公司进行股权分置改革, 必须支付一定数额的费用, 其中包括聘请保荐机构和律师的费用、与投资者沟通的费用等。制度一出便引发了理论界与实务界的广泛关注。

上市公司进行股权分置改革需要经过有关部门的监管, 需要提供相应的材料及履行一定的法律程序, 因此指定一定资质的保荐机构对改革公司进行指导与监督并收取一定的费用是无可厚非的。但是, 这笔费用的支付从宏观上讲是为了改革旧的资本市场投资制度, 从微观上讲是为了赋予非流通股控股股东以流通权, 这些都是不争的事实。因此, 这笔费用理应由其收益者——非流通股股东来承担, 相应的会计处理也应当体现出这一点。

依据实际中操作的不同, 主要分为以下几种处理方式:

(1) 在非流通股股东支付并承担相关费用的情况下, 上市公司不用进行任何会计处理;非流通股股东对于所支付的费用, 考虑到其金额相对于对价而言较小 (通常为对价金额的1%～2%) , 根据重要性原则, 在支出时可以直接作为当期费用处理, 不要资本化。

(2) 目前实际情况是大量上市公司已经为此支出了大额的费用 (其中还有不少“灰色支出”) 。对此笔者认为:如果上市公司与其大股东之间已订立协议, 大股东承诺归还上市公司代垫费用的, 上市公司可将其作为其他应收款处理;如果没有明确协议表明这些款项能够收回的, 上市公司应当参照财会[2001]64号文件中关于上市公司与关联方之间互相承担费用的会计处理规定, 作为营业外支出处理。对于上述两种情形, 上市公司在其会计报表附注中均需将其作为关联交易进行披露。

二、上市公司合并的会计处理

在我国特有的国有非流通股控股的模式下, 公司经营中种种的弊端造成了国有公司“重保值, 轻经营”的思想, “干得好就干, 干不好就买”成为了众多国有股份公司合并的指导思想。与此同时, 作为会计实务指导的会计准则对企业的合并业务的研究也相对滞后, 可以依据的仅有《合并会计报表暂行规定》 (1995) 和《企业兼并有关会计问题处理暂行规定》 (1997) , 理论界与实务界的共同原因导致了在企业合并实务中, 现金成为了合并对价的主要支付方式, 购买法成为了会计实务中的最终 (也是唯一) 选择。2003年9月, TCL推出的旨在完成集团内部合并的《合并协议》成为了中国股市吸收合并的第一案, 开创了我国采用权益结合法处理公司合并的先河。此后众多上市公司仿照前例, 在涉及集团内部合并时采用权益结合法, 在其他情况下则主要采用购买法。

后股权分置时代, 在“全流通”的环境下, 上市公司的股票价值可以借助二级市场得以观测, 对于有意实行公司合并的上市公司而言, 其交易的形式也更加丰富, 特别是换股收购方式。以美国资本市场为例, 90%以上的并购案是通过换股或换股与其他方式组合的手段完成的。2006年2月, 财政部颁布了《企业会计准则——企业合并》, 其中充分考虑了我国产权市场尚不成熟、合并案中以同一股东控制下的企业合并为主、关联企业间并购大量存在的客观事实, 规定:处于同一股东控制下企业合并采用权益结合法, 非同一股东控制下企业合并采用购买法。

由此可见, 现有的会计准则已经为后股权分置时代公司合并的会计处理确立了标准。但需要注意的是, 由于我国股权分置改革后, 原先的非流通股控股股东尽管控股比例有所降低, 但是其控股地位大多并未丧失, 因此原先属于关联方的上市公司依然没有改变, 依据现行准则, 这些公司在进行合并时将使用权益结合法。对于其他独立公司间的合并业务, 将一律采用购买法。后股权分置时代, 随着控股权市场的日益活跃, 可以预见, 在上市公司合并案中后一种会计处理方法将得到更为广泛的应用。

三、上市公司股权激励的会计处理

针对股权分置改革中业已出现的股权激励条款, 《企业会计准则———股份支付》中的具体处理方法是:

就“权益结算支付”, 准则规定, 对于授权后可立即行权的权益结算支付, 根据协议, 按其授权日公允价值计入相关成本或费用, 同时按照股份面值总额增加实收资本或股本, 并按照实际行权金额与面值总额的差额增加资本公积。对于等待期后才能行权的权益结算支付, 根据协议, 按其授权日公允价值计入长期待摊费用, 同时增加资本公积。

在“现金结算支付”方面, 准则规定, 对于授权后可立即行权的现金结算支付, 根据协议, 按其授权日公允价值计入成本或费用, 同时增加负债。对于等待期后才能行权的现金结算支付, 根据协议, 按其授权日公允价值计入长期待摊费用, 同时增加长期负债。

就“选择权支付”, 准则规定, 如果企业选择以现金结算, 支付的现金应作为权益的回购;如果企业选择通过发行权益性工具进行结算, 则无需进行进一步的会计处理;如果企业选择以在结算日具有较高公允价值的结算方式进行结算, 应当将所支付的现金与原本应增加的权益的公允价值之间的差额或所增加的权益的公允价值与原本应支付的现金之间的差额确认为费用的增加。

分析上述规定不难发现, 本准则呈现出了以下两个特点:

1.公允价值计量

对公允价值的运用一直以来都是我国会计准则与国际会计准则间的一道“鸿沟”。由于我国股权激励尚处于从无到有的初级阶段, 此会计准则中大胆引用公允价值的计量模式, 可以避免未来为与国际会计准则接轨时再作额外的调整, 可谓一劳永逸, 更进一步说, 也反映了我国会计准则与国际会计准则接轨的决心。但与此同时, 我们也应该认识到, 对于我国的上市公司而言, 公允价值的计算办法仍旧是一个难题, 特别是其中对日股票市价、股票价格波动幅度等参数的估计, 考虑到我国股票市场历史数据的非公允性, 其应用到期权定价模型后所得结果的准确性, 恐怕谁也无法保证。这种“摸着石头过河”的做法是否会为上市公司未来会计核算带来混乱甚至引发新一轮的会计造假也是一个未知之数。

2.股票期权费用化

股票期权费用化的做法最早源于美国。美国发生安然事件和世通丑闻后, 关于股票期权费用化的呼声日益高涨, 美国财务会计准则委员会 (FASB) 于2004年12月发布修订的SFAS第123号中明确表明了对于股票期权费用化的支持, 很快这一做法蔓延至欧洲各国并最终使国际会计准则作出了类似的修订。

我国在股份支付准则中直接引用费用化的做法, 一方面可以说是对国际会计准则的一种迎合, 但另一方面, 也是适合我国现阶段上市公司实际情况的。将股票期权费用化 (尽管存在计入长期待摊费用的情况, 但还是要直线摊销入费用) , 一方面可以迫使上市公司在股改过程中对所推出的股权激励条款保持一个慎重的态度, 防止其管理层借机“要挟”;另一方面, 对于拟于股改后推出股权激励方案的上市公司, 抑制其股改之后操纵股票价格的倾向, 并间接迫使其认真对待股改方案制订中“对价”形式与金额的确定。

综上所述, 在股权分置改革即将进入攻坚战之际, 股份支付准则通过对上市公司相关会计处理的规定, 不但起到了规范会计行为的作用, 而且还为股权分置改革的推进做出了其独特的贡献。股权分置改革进程过半, 在我们为后股权时代的到来而满怀期待的同时, 我们也应清醒地认识到, 后股权时代财务与会计所应担负的责任及其所面临的挑战。

首先, 人们最关注的就是股权分置改革后, 股票市场价格能否明显提高, 甚至有人认为这是标志股改成败的关键 (但也有人提出相反观点) 。事实上, 从财务理论角度来看, 上市公司股票的价值应该反映企业未来价值, 股价应该是未来价值与股份数量的比值, 因此对于股票未来市场价值的争论实际上应该取决于公司未来的发展, 这在很大程度上就要依赖于公司财务运作的成效以及会计对外报告的真实程度。因此, 笔者认为, 股权分置改革后上市公司股票市场价格的走势应该以改革后股票内在的市场价值与其现实市场价值之间的差异来看, 而后股权时代上市公司财务与会计正应该发挥其维护公司正常运营发展的作用。

其次, 后股权分置时代对于财务与会计的挑战与以往相比, 将更加的巨大。由于上市公司为了能够使股改方案顺利通过, 纷纷针对股改后的公司业绩做出了种种的承诺, 一个典型的例子就是农产品。另外, 非流通股股东对于股改后股票上市流通也纷纷设置了最低”减持”价格。一方面, 这必将加重后股权分置时代公司财务决策的压力;另一方面, 在公司业绩不佳的前提下, 上市公司经营者必将有利用会计造假, 粉饰财务报表的动机。这些都将为后股权时代上市公司的财务与会计工作蒙上一层挥之不去的阴影。

参考文献

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7.上市公司股权分置改革 篇七

关键词：股权分置改革；上市公司；资本结构

1.研究背景

资本结构是指企业权益资本和债务资本的构成和比例关系，其是否合理直接关系到企业的价值和发展。在我国，由于证券市场的起步较晚，历史较短，有关资本结构的理论与实践尚处于摸索阶段。在1995-2000年里对于未分配利润大于0的上市公司，内源融资平均只有不到15%，85%以上是外源融资。我国企业在外源融资时，表现出强烈的股权融资欲望和行动。自1990年股市成立，市场规模不断扩大。1990年，国内上市公司数量才10家，而到了2004年国内上市公司数量已超过1300家；筹资额在此期间上涨了300倍，从5亿元到了1500多亿元。

我国上市公司资本结构存在的问题与我国股票市场实行的股权分置不无联系。我国资本市场起始于于1990年，由于当时特殊的历史条件，我国在进行企业股份制改造时实施了股权分置模式。股权分置改革完成后，从制度上消除了“一股独大’’股权结构不可动摇的基础。随着资本市场融资功能的恢复，和众多机构投资者的入市，以及大股东通过股市减持股份，一个股权日益分散化的A股市场正在逐渐形成。这无疑会将促进国内上市公司资本结构逐渐合理化。

2.我国上市公司资本结构现状

目前，在我国，由于资本市场不发达，债务融资未能发挥作用，在股权分置下，我国股权融资资金成本较低，所以，股权融资成为公司融资的主要途径。再加上我国资本市场存在的缺陷，我国上市公司资本结构的现状主要表现为：

2.1 资产负债率偏低

资产负债率，是指负债总额与资产总额的比率，这个指标表明企业资产中有多少是債务。资产负债率=负债总额÷资产总额×100%。在西方发达资本主义国家，上市公司的资产负债率达到百分之七十以上。然而，我国上市公司的资产负债率平均水平只有百分之五十多，而且资产负债率集中在百分之四十至六十二之间，这数据相对来说偏低，因而，中国上市公司的资产负债率有待提高。从财务学的角度来说，一般认为我国理想化的资产负债率是百分之四十左右，但是上市公司则要高些。

2.2 内源融资比例偏低

内源融资是指公司经营活动结果中产生的资金，即公司内部融通所需要的资金，它主要由留存收益和折旧构成。内源融资是企业生存与发展不可或缺的重要组成部分也是企业首选的融资方式，是企业资金的重要来源。然而我国上市公司内源融资比例普遍偏低，大部分资金来源于外援融资，更有部分上市公司甚至完全依靠外源融资。国内上市公司内源融资占融资总额比例仅为 20%左右（数据源于中国金融年鉴 2004年），远远低于欧美日等发达国家 55%左右的平均水平。

3.股权分置改革后国内上市公司的资本结构的变化

股权分置改革后，上市公司的融资方式发生了一些显著变化，其资本结构也开始逐步改善。1998 年到 2006 年期间，上市公司的股权融资从27.39%降到 6.68%，银行借款从72.07%升到91.41%，这样的变化说明上市公司越来越重视债权融资，而股权融资偏好现象也逐步被淡化，虽然公司内部融资和债券融资的比例到2006年为止还是相当地少。“据 WIND 资讯提供的数据，已实施的 1200 多亿再融资中，可转债高达 470 亿元，企债市场也有达 422 亿元的融资规模，各占再融资规模的 30%以上。而已发布的融资预案中，增发和企债发行预计分别在 1786 亿元和 1442 亿元，各占 55%和 44%，债权融资与股权融资几乎平分天下。在股权分置时代，上市公司对于外部融资的选择上，往往会偏向股权融资，而冷落债权融资。经过大概 4 年的股权分置改革，流通股股得到了非流通股股东以对价支付的方式的补偿。从而获得了所持股票的流通权，使得沪深两市的流通股票市值大幅度的增大，是 2002 年底的 10 倍有多，但上市的数量却增加了一半而已。

4.权分置改革对上市公司的资本结构的影响

4.1 国有股持股比例下降

从2005年开始的股权分置改革，到2006年10月已经进入尾声阶段，我国上市公司在确定股权分置改革的对价方案中，非流通股股东大多数采取送股方式，这意味着非流通股股东的股份相对收缩，而流通股比例相对增加。根据中国证券监督管理委员会统计结果整理后得出，截止2005年6月30日，中国1378家A股上市公司股本总额为7510亿股，其中非流通股4775亿股，占63.58%；而在非流通股中，国家及国有法人股为3493股，占非流通股的73.15%。以此计算，非流通股占总股本比例54.75%，较股改前2005年6月下降约8.83个百分点，国有股占总股本比例为40.35%，较股改前下降约5.37个百分点。

4.2资本结构优化

正在进行的股改，不是一个简单的所谓股权关系的调整，而是以股改为契机，把股改与企业重组、债务清偿有机结合起来，对于业绩差的上市公司，以注入优质资产等作为对价方式来解决其股权分置问题，实行证券市场的换血，进而优化资本结构。在股权过程中，按照2005年发布的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》，国家鼓励业绩较差的公司进行兼并重组，如规定ST公司、亏损公司、绩差公司进行股改时，大股东可以进行资产重组。

4.3流通负债比重上升

2005年中国上市公司资产负债率58.95%，较2004年相比增加2.08个百分点；流动负债占负债总额的比例较2004年上升10.46个百分点，主要原因是受股权分置改革和股改后宏观调控的影响，2005年有24家上市公司总计发行短期融资券362亿元，股权融资338亿元，但融资家数较少，其宝钢筹资256亿。

5.总结与展望

5.1 总结

股权分置下，我国上市公司资本结构存在严重问题，公司管理和发展受到严重影响，整个资本市场的资源配置、价格发现等功能没能得到充分发挥。股权分置改革后，上市公司的融资行为有所变化，以前的股权融资偏好得到了一定程度的遏制，上市公司融资行为逐步趋于合理化，有利于资本市场的健康发展。

5.2 展望

股权分置改革理论上解决了我国资本市场生成和发展的制度性缺陷问题，是一场影响深远的结构性市场制度变革，为我国证券市场的发展注入了新的活力，但要实现后股权分置时代中国上市公司资本结构的优化，在注意下面几个问题：

（1）更多的融资自由，更好的监管体系

在上市公司的融资问题上，政府应该给予更多的融资自由，而不是通过限制条件来控制二级市场，同时也应该增强对于上市公司的监管。在赋予上市公司更多的融资自由的同时，尽可能地消灭信息不对称问题，让二级市场更加透明，这样投资者才会更加愿意进行投资。

（2）鼓励企业债券，完善信用体系