债券信用

债券信用（8篇）

1.债券信用 篇一

集合债券信用增级模式分析论文

集合债券作为解决中小企业融资难问题的一个手段，在我国的发展较为缓慢，并没有得到广泛的应用与推广，究其原因主要是信用增级方式过于单一，政府主导性较强，缺乏科学有效的增信机制。韩国的P-CBO模式与我国的集合债券融资方式最为相似，经过十多年的发展，逐步建立了一套较为完善的中小企业集合债券发行制度，P-CBO以其独特的创新性，为韩国的中小企业打开了债券融资的大门，对我国集合债券制度的建立与完善具有重要的借鉴意义。

一、P-CBO基本模型

为了消除流动性约束和扶持中小企业发展，韩国政府推出了P-CBO。自开始至今，经过一步步的发展与完善，P-CBO已逐步成为韩国中小企业融资的重要手段。

作为一种资产支持证券，P-CBO的本质是以标的资产为基础的企业债券。中小企业发行新型企业债券并将其作为一种标的资产卖给SPC，SPC又将中小企业债券以CBO的形式销售给投资者，SPC与发起人之间建立合同，代发起人管理他的资产，通过银行和信用担保基金等各种途径进行信用增级。

P-CBO程序的过程如下:

1、选择的公司和标的资产。企业的选择至关重要，它与债券的信用等级有着直接联系，整个资产组合的信用风险取决于标的资产的组成。

2、信用评级和增级。信用等级取决于资产组合的.违约风险和现金流情况，信用增级主要由SBC银行或信用担保基金提供。如果不通过信用增级，则能够以AAA等级发行的优质债券，只能是标的资产中的一小部分，通常不超过40%-70%，这取决于备选池中企业的平均信用等级。但在信用增级的情况下，这一比例将大幅增加，甚至达到标的资产的90%。

3、选择SPC的受托人，并加强流动性。SPC的受托人将通过控制流动性和管理现金流的方式来保护投资者的利益。

4、债券偿还。P-CBO计划将在债券被赎回时结束。

二、P-CBO优化模型

最初的P-CBO计划，由SBC在19提出，通过23家中小企业共同发行债券募集了720亿韩元，Korea Housing Bank以流动性融资的方式进行信用增级;SBC则通过回购275亿的次级债券进一步进行信用增级，445亿的优质债券通过市场销售给投资者。

7月，韩国政府推出了一项适用于P-CBO发行的特殊担保计划，并开始使用名为KODIT和KIBO的信用担保基金，通过信用担保基金形式进行信用增级后，P-CBO的优质债券部分达到了93%-97%，极大地提高了其融资效率。拥有KODIT和KIBO作信用担保增强了P-CBO的稳定性，降低了风险，受到机构投资者的极力追捧。

，韩国SBC与本土的担保公司合作，组织了一次跨境P-CBO发行，46家中小企业在日本募集了100亿日元。信用担保由IBK和JBIC共同提供，并首次使用了双重SPC结构。其中，韩国本土SBC通过回购本国SPC发行的次级债券的方式，来为债券增强信用等级，优质债券由日本SPC在日本市场销售给投资者。

P-CBO为低信用等级的中小企业提供了一种新的融资方式，其资产池中的债券有着不同的风险等级，致使加权后的总体违约风险降低;同时，P-CBO又是在信用评级机构的严格监督下发行的，使其成为一种相对安全且具有吸引力的投资方式;与一般的企业债券相比P-CBO可以提供更高的利息率。简言之，P-CBO可以有效填补中小企业的资金缺口，成为解决投资者与中小企业之间信贷不匹配问题的有力工具。

三、P-CBO模式对我国集合债券的借鉴意义

从韩国的P-CBO模式中可以看出，为促进我国集合债券的发展，需要进一步推进我国的资产证券化进程;逐步建立和完善我国集合债券的风险分担机制，从银行和担保公司两个方面进行信用增级;在集合债券的发行过程中，引入分层分级销售的方式，将信用等级较低的部分以回购的方式分离出去，进而起到增信的作用;拓展融资对象，借助于国际市场上的资金进行融资，为中小企业集合债券开拓新的资金来源。

2.债券信用 篇二

关键词：政府监管,公司债券,债券定价,信用债券,企业债券,债券市场

一、引言

金融市场是否需要政府监管, 到目前为止学术界尚未得到一致的结论。古典学派和新制度经济学派一直都奉行自由市场才是经济发展的最有效形式。新古典经济学派则认为市场有时会“失灵”, 政府监管能够纠正市场失灵, 为政府监管的合理性提供了理论基础。

自2008年爆发的全球性金融危机和2011年的欧债危机之后, 理论界和实务界越来越认识到仅仅依靠自由市场是不够的, 金融市场的健康发展离不开政府的干预。中国市场目前处于新兴市场加转轨市场的特殊阶段, 为检验政府监管的效果提供了一个理想的环境。由于诸多历史原因, 我国公司信用债券市场形成了同一个市场、多个监管主体、不同发行审批法规的独特市场特征。目前, 公司信用债券市场中存在发改委、证监会、人民银行 (银行间市场交易商协会) 等多家发行审批监管部门, 属于典型的多头监管模式。

关于多头监管对我国债券市场发展与市场效率的影响, 现有研究的结论并不一致, 甚至存在两种截然相反的观点。

一种观点认为, 多头监管降低了债券市场的效率, 阻碍了市场的发展。形式上的重复监管、实际上监管者缺位、监管不力和市场秩序混乱, 制约了债券市场的发展[1,2], 监管部门之间的权利竞争降低了资源配置效率、市场效率、风险控制, 以及金融创新能力[3], 高度分散的监管格局严重制约了我国企业类债券市场的发展[4]。

另一种观点则认为, 多头监管能够为债券市场发展带来一定的正向影响。新的监管部门的引入, 会增加监管部门之间的竞争程度, 促使监管部门简化审批手续, 降低监管成本[5];监管部门之间的权限交叉引起的部门竞争能够鼓励金融创新[6]。另外, 基于公司债券与企业债券发行主体在企业性质、资金使用途径、隐性担保等方面的差异而进行分立, 有利于中国金融体系的完善[7]。

上述争论表明, 中国公司信用债券市场中, 政府监管与市场之间的关系目前尚无定论, 现有研究大多是基于理论探讨的规范性研究, 缺乏直接的经验证据。鉴于此, 本文将从政府监管与公司信用债券发行定价出发, 以债券种类做为政府监管的代理变量, 对政府监管对债券市场将会产生怎样的作用展开研究。

二、理论分析与研究假设

目前我国企业 (非金融企业) 信用债券包括很多品种, 其中短期融资券的发行期限为一年以内;中期票据为一年以上、五年以下;企业债和公司债通常为五年以上。由于债券的发行价格对发行期限极为敏感, 为控制由债券种类本身的差异引起的误差, 本文选取企业债券和公司债券这两种发行期限相对接近的债券进行比较研究。

由于发行监管主体不同, 公司债券与企业债券所涉及的管理办法如表1所示。

由表1可以看出, 企业债券比公司债券受政府干预程度更高。一方面, 审批的严格增加了企业发行债券的难度和成本, 然而发行成本的增加是否反映在债券的发行价格中很难判断。另一方面, 政府严格监管能够提高信息水平[8], 可能会降低市场信息不对称程度, 更降低了债券购买者对企业债的信息搜寻成本, 因此市场可能会愿意为此做出补偿, 愿意为此类债券支付更高的价格。据此, 提出假设:

H1:与公司债相比, 企业债发行价格更高 (发行票面利率更低) 。

进一步, 2008年1月2日发改委颁布了《国家发展改革委员会关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》 (以下简称《通知》) 以简化企业债券的发行程序。如果严格的审批制度会增加企业的融资成本, 进而反映到了债券价格中, 那么《通知》颁布之后, 债券价格应该有所升高;如果严格的审批制度降低了市场信息搜寻成本, 那么《通知》颁布之后, 相应的债券价格应当降低。据此, 提出假设:

H2:与颁布《通知》前相比, 《通知》颁布之后企业债发行价格更低 (发行票面利率更高) 。

三、研究设计

(一) 样本选取

本文全部数据来自WIND数据库。其中, 企业债样本区间自2003年至2014年1月, 公司债自2007年至2014年1月。之所以选择2003年为研究的起点, 主要是由于本文涉及到的一个主要指标上证国债指数的公开披露始于2003年。在研究区间内, 本文共收集企业债1770期, 公司债448期, 在剔除了存在异常数据及数据严重缺失的样本之后, 最终得到研究样本1807个, 其中包括企业债1404期, 公司债403期。

(二) 模型与变量

本文研究政府监管对债券发行价格的影响, 探讨政府严格监管究竟是增加了企业的融资成本, 还是在一定程度上降低了市场的信息搜寻成本, 提高了债券发行价格。具体模型如下:

进一步, 通过对比《通知》前后, 企业债券发行价格的变化, 检验公司信用债券定价与政府监管之间的关系。具体模型如下:

模型 (2) 样本全部为企业债券, 其他变量与模型 (1) 相同。本文使用的变量及其定义如表2所示:

四、实证结果

(一) 政府监管程度与债券发行价格

根据模型 (1) 对样本进行了回归, 结果如表3所示。

从表3可以看到, 债券类型style与债券利率水平price1、price3的回归系数均显著为负, 与price2的回归系数也为负但不显著。表明企业债的利率水平显著低于公司债, 即企业债的债券价格显著高于公司债, 验证了假设1, 意味着更加严格的政府监管提高了债券的发行价格。

从债券的信用等级来看, rat1、rat2、rat3、rat4与price2、price3的回归系数均显著为负。这一结果表明, 同A+级的债券相比, 更高信用等级的债券价格也更高。这在一定程度上表明, 我国债券的信用评级体系是合理的。

(二) 政府监管政策变动与债券发行价格

为进一步检验政府监管对债券发行价格的影响, 根据模型 (2) 对样本进行了回归, 具体结果如表4所示。

time与price2、price3的回归结果显著为正;与price1的回归系数虽然不显著, 但符号也为正。这一结果表明, 《通知》的颁布, 简化企业债发行程序后, 企业债的发行价格显著降低, 即政府监管政策的放松降低了债券的发行价格, 验证了假设2。

五、结论与建议

本文研究发现, 政府监管严格程度与债券发行价格呈正相关关系, 监管越严格, 债券的发行价格越高。相比于公司债, 企业债面临更为严格的监管制度, 发行价格也更高。现有研究大多认为, 政府对公司信用债券准入的严格控制, 会增加企业进行直接债务融资的困难程度, 复杂的审批手续会导致企业发行债券的成本升高。但是本文研究结论与之相反, 本文发现, 在严格的政府监管下, 发行企业债券需要付出的利率水平更低, 债券的价格更高, 造成这一结果的原因主要有三个:其一, 严格的准入制度能够更好的保证债券的信用质量, 因此投资者愿意给予一定补偿;其二, 严格的审批制度导致企业债券发行主体以大型国有企业为主, 具有政府隐性担保, 降低了违约风险, 投资人愿意为此付出一定的补偿;其三, 《企业债管理条例》中规定了企业债券发行价格 (票面利率) 上限, 这也可能会导致企业债券发行时的到期收益率低于其他信用债券品种。

为实现我国金融业的协调发展。提出如下建议:

首先, 政府监管部门应该制定严格的债券发行信息披露机制。充分的信息披露一方面降低由于信息透明度低而产生的市场风险, 另一方面也降低了公司信用债券的发行成本, 以及投资人的信息搜寻成本, 促进债券市场效率的提高。

其次, 逐步降低企业信用债券市场发行准入门槛。逐步放宽准入标准, 不仅是满足企业的融资需求, 同时也有益于培养投资者的风险识别能力, 促使我国债券市场健康发展。

最后, 利用多个债券品种之间的竞争关系, 鼓励金融创新、监管创新, 引导政府监管部门向更加市场化的方向发展, 最终实现以市场为导向的功能性债券市场监管体系。

参考文献

[1]吴照云, 欧阳家忠.我国企业债券市场分割问题研究[J].江西社会科学, 2013 (4) :64-68.

[2]朱小川.浅议我国债券市场的制度改革——从改革《企业债券管理条例》开始[J].证券市场导报, 2011 (5) :23-29.

[3]洪艳蓉.公司债券的多头监管、路径依赖与未来发展框架[J].证券市场导报, 2010 (4) :9-16.

[4]胡荣尚, 张强.我国企业类债券发行市场的监管问题探讨[J].求是学刊, 2013 (5) :71-77.

[5]宋常, 韩斯玥, 张羽瑶.中国债券市场的多头监管:低效监管抑或部门竞争[J].上海金融, 2013 (2) :54-59.

[6]李变花.我国流动性过剩与多部门监管下金融创新发展趋向分析[J].上海金融, 2007 (4) :61-64.

[7]王国刚, 董裕平.分立“企业债券”与“公司债券”推动公司债券市场的发展[J].中国金融, 2007 (6) :12-14.

3.债券基金：超额收益来自信用债 篇三

今年第一季度，债券市场在股市上涨的热潮中有所降温。不过，作为资产组台中的低风险品种，债券基金的固定收益特征依旧吸引了不少低风险偏好者。近期推出的几只新债券基金销售非常火爆，尤其是富国优化强债，首日销售即接近10亿元。债券基金投资的热潮似乎有所恢复。

三类债基绩效不同

在债券型基金中，如果基金契约中规定全部投资于债券市场，那么该基金就是纯债基金，否则就是非纯债基金，即可以部分投资于股票市场。尽管投资于股票的资产占比不大，但风险与收益对净值的影响程度往往会大于债券投资资产。因此，非纯债基金的业绩排名主要受股票投资部分收益的影响。

按照“只能够投资股票一级市场”和“可以投资股票二级市场”划分，非纯债基金又可以分为一级债基和二级债基。二级债基可以投资股票二级市场，风险相对也是最高的。

一季度，由于市场行情变化，股市涨、债市跌，股市的涨幅和债市的跌幅均超出预期，三类债券型基金的绩效差异较大——纯债基金平均净值是下跌的，跌幅为1.9％，一级债基和二级债基分别有0.25％和0.53％的净值增长。

根据基金一季报，今年第一季度，各类债券型基金的平均净赎回比例差距较大，纯债基金被赎回的最多，平均赎回比例达到了41.19％；一级债基被赎回的最少，但也高达26.89％；二级债基也有较多的净赎回，平均赎回比例为36.16％。

从业绩来看，一级债基中，净值上涨和下跌的基金数量分别是18只和22只；二级债基中，净值上涨和下跌的基金数量分别是20只和11只。由于新股IPO还没有开始，加上股市行情较好，所以较多二级债基获得了正收益。

不过从绝对绩效看，一季度绩效表现突出的是一级债基。净值涨幅超过3％的基金中，一级债基有5只，二级债基仅有3只。在一级债基中，季度绩效表现最好、净值增长率远远领先于同类的两只基金是华富收益增强A和华富收益增强B，净值增长幅度分别为5.43％和5.31％。

债市机会呈结构性

从去年年中开始，债券整体面临牛市机遇，此后在今年一季度遭遇调整。债券基金的投资思路开始从积极获取收益向把握稳定收益转变。

富国天丰基金经理钟智伦在接受记者采访时表示，在今年一季度的操作中，主要是以防御利率风险为主，信用债在获取超额收益方面扮演了重要角色。“富国天丰是一个几乎全部投资于中高等级信用债的纯债券基金，可转债的投资比例也非常有限。对信用债投资机会的挖掘和把握是天丰今年以来收益的主要来源，而且信用债以当前市价计算的到期收益率水平仍然大大高于同期银行定存的利率。”他说。

钟智伦认为，全球经济的V型反转是非常不确定的。未来经济是否还有波折，仍有待观察。如果一段时间后，发现整个经济数据是低于预期的，那么长期利率产品的投资机会又将来临。相对而言，今年的债券市场难以出现去年那样的牛市行情，未来市场还有较大的不确定性，但存在较多的结构性和阶段性机会。

如果未来宏观经济继续向好，纯利率产品例如国债、金融债等的机会可能较小。但企业的经营环境改善了，信用债券的违约风险降低，其信用利差将会缩小，由于目前信用利差普遍还在比较高的水平，因此对信用债券的投资将会取得超额收益。

另一方面，由于经济向好，信心的恢复会在股票市场上得到体现，与股票市场有关的债券产品例如可转换债券也会受益。当然，如果今后经济的复苏出现反复，国债、金融债又会出现投资机会。从这个角度来看，今年的债券市场机会应该是结构性和阶段性的。

钟智伦表示，今年债券市场整体是个追求稳定收益的环境。而通过精心操作，合理控制风险，债券基金获得超过定存的收益是一种合理预期。而通过把握一部分的结构性机会、波段机会，债券基金还有进一步提高收益率的可能。

事实上，债券市场的走势与债券基金的收益情况，通常不能划上等号(见左页表)。从历史数据看，很多债券基金在债券熊市中的收益超过在债券牛市中。与股票不同的是，债券走势差异很大，其中的结构性机会很多。

比如，在2006年和2007年的债券熊市中，如果把握好可转债和新股申购的机会，债券基金的收益率远远超过利率产品牛市中的收益率水平。在今年一季度利率产品市场暴跌时，反而是信用产品获利最丰厚之时。今年以来，一些一、二级债基获取正收益，便主要受益于对信用债投资机会的挖掘与把握。因此，通胀预期导致的利率产品投资压力和债券基金的投资价值并不能划等号，如果把握得好，反而可能实现更高的收益。

重点关注信用债机会

一些业内人士认为，今年信用债很可能是有超额收益的品种。

信用债是个新兴品种，在交易所市场也有广泛的参与群体，未来发展前景比较广阔。富国天利基金经理钟智伦表示，尽管目前经济环境不佳，但是在整个经济体信贷高速扩张的环境下，他管理的基金所投资的信用债发债主体(最低评级是2A)的融资能力都是相当良好的。投资一些资质较好的信用债，可以获得高于同期银行定存的回报，而且有更好的流动性。

除信用债以外，二级债基还有不少获取超额收益的机会。值得一提的是，随着上市公司并购重组工作的推进，A股市场中蕴含着不少类似于固定收益的投资机会，使买股票比买债券还有更高的性价比。

4.长期债券、中期债券、短期债券 篇四

我国国债的`期限划分与上述标准相同。但我国企业债券的期限划分与上述标准有所不同。我国短期企业债券的偿还期限在1年以内，偿还期限在1年以上5年以下的为中期企业债券，偿还期限在5年以上的为长期企业债券。

短期债券的发行者主要是工商企业和政府，金融机构中的银行因为以吸收存款作为自己的主要资金来源，并且很大一部分存款的期限是1年以下，所以较少发行短期债券。

企业发行短期债券大多是为了筹集临时性周转资金。在我国，这种短期债券的期限分别为3个月、6个月和9个月。1988年，我国企业开始发行短期债券，截至底，企业通过发行短期债券共筹资1055.O8亿元。

政府发行短期债券多是为了平衡预算开支。美国政府发行的短期债券分为3个月、6个月、9个月和12个月四种。我国政府发行的短期债券较少。

5.债券信用 篇五

截至20底,债券市场存量规模达到15.11万亿元,同比增加2.78万亿元,增长22.5%,其市值占当年GDP的50%。其中企业主体债券在债券存量总额中的占比达到11.6%,较2007年上升了2.3个百分点。就发行规模来看,2008年全年共发行各类企业主体债券共计480期,合计10848亿元,发行规模较2007年全年增加了60.9%。其中发行量最大为短期融资券,全年共发行269期,合计4344亿元,比2007年增长了29.7%。其次为企业债券,全年发行量为87只,合计2574亿元,比2007年增长了50.6%。第三为中期票据,全年累计发行了41只,规模共计1737亿元。与前三者相比,只能在交易所市场发行和交易的公司债券由于交易所市场债券投资者规模不足的原因,自2007年推出以来,发行规模一直偏小,2008年全年共发行了15只,发行规模合计仅288亿元。

20以来,债券市场在经济刺激的浪潮中,特别是在国务院“金融30条”扩大债券发行规模,积极发展企业债、公司债、短期融资券和中期票据等债务融资工具政策的推动下,其获得了进一步的发展空间。今年7月末,债券市场存量规模达到15.95万亿元,较年初增长8400亿元。其中,企业主体债券的发行占比大幅提高,1～7月,仅短期融资券、企业债券和中期票据的发行就占全部债券发行规模的21%,较2008年提高9个百分点。截至2009年7月31日,不包含中石油10亿美元中期票据,仅银行间交易市场上的中期票据和短期融资券的存量余额就突破1万亿元,达到10308.1亿元。国内企业通过债券市场进行融资的总规模呈现快速增长的趋势,企业债券市场的发展取得了长足进步。

呈现高信用等级特征

20以前,中国债券市场的发行主体主要为中央政府、中央银行及政策性银行,企业直接债务融资工具只有企业债券一种。当时的企业债券基本上全部由银行提供担保,债券的信用等级基本上等同于为债券提供担保的银行的信用等级,而并不取决于发行人自身的信用水平。因此2004年以前发行的企业债券的信用等级基本上全部为AAA级。2004年始,企业债务融资工具开始逐步增多,从2004年的证券公司金融债券被批准发行开始,商业银行次级债、金融机构一般性金融债分别于2004年和2005年开始出现。与此同时,短期融资券于2005年也开始大量发行,其市场化的发行方式推动了中国整个债券市场的市场化进程,包括企业债券发行监管和担保模式的重大变革,以及公司债券和中期票据的相继出现。由此近年来债券发行规模迅速扩大,发行主体迅速增加。另外,由于发行监管对于债券担保的放松,特别是2007年10月银监会限制商业银行给企业债券提供担保以后,真正意义上的信用债券开始出现,发行主体的信用水平逐渐成为决定债券信用等级的首要因素。加之发行主体大幅增加,债券及发行人主体信用等级开始出现一定程度分化,非AAA级的债券发行人逐步进入债券市场。

但从发行企业主体的信用等级分布可以看出,仍以高信用等级企业发行高等级债券为主。以短期融资券为例,截至2009年7月末全部发行的近千只短期融资券中,短期融资券本身的债项评级水平全部为最高级AAA级;而发行主体评级水平为AAA级的占17%,AA级(包括AA+,AA,AA-,下同)的占63%,最低为A级(包括A+,A,A-,下同)占20%,AA级及以上占比高达80%,A级以下仅出现2只,为BBB+级。由于短期融资券的期限均在一年及一年以内,信用风险相对长期债券而言较低,因此即使发行人的长期主体信用等级较低,也可获得更高债项评级等级。但20%占比的A级及以下的企业主体等级,显示中等信用水平的发行人有了进入债券市场进行融资的机会,这一比例明显高于企业债券的6%。

短期融资券推出的巨大成功也催生了公司债券和中期票据的相继出现。公司债券和中期票据从一推出即采取了相对市场化的发行方式,对债券担保无强制性要求,对债券信用等级也无强制性要求。但由于许多机构投资者对购买债券等级有监管规定或内部风险控制要求,已发行的公司债券和中期票据仍然以高等级债券为主。其中中期票据从开始发行到2009年7月末,发行主体长期评级AAA级占比为71%,AA级占比为29%,A级以下没有。而债项评级AAA级占比则为73%,AA级为27%。公司债券由于发行数量较少也基本以AA级及以上等级为主。

而企业债券从1月至2009年7月末,发行主体评级AAA级占比40%,AA级占比54%,A级占比6%,BBB只有1家;而债项评级AAA占比72%,AA级占比28%,A+级仅有2只。

综上,由于中国一直对债券市场的高度严格监管,特别是对债券的违约风险更是异常敏感,即使近年来随着债券市场市场化进程的加快,非AAA级债券的数量和规模正在逐步增加,债券发行主体的范围日益扩大,债券信用等级和发行人的信用水平也越来越多元化,但高等级债券和高等级发行企业仍然是中国债券市场的绝对主体。

导致的七大问题

中国企业债券市场以高等级发行主体和高等级债券为主的鲜明特征,在初期发展具有一定的合理性,也是债券市场行政管理模式下,主管部门的理性选择。

尽管7月24日由于福禧投资控股公司涉嫌从上海社保基金违规贷款,该公司发行的短期融资券“06福禧CP01”第一次拉响警报,甚至其信用等级被降为C级而成为中国第一只垃圾债券,但是2007年3月7日最终仍以完全兑付的方式得到解决,并未造成最后的事实违约。此外,市场中还出现了梅雁股份、上海电气、天津高速、力诺集团等极少数短期融资券的一点波折,但都虚惊一场。

这就给人以一种特别印象,即高等级、低收益、安全性债券充斥市场,限制了低等级、高收益、不安全债券的发行,且有关部门在审批债券时又用各种方式要求发债人确保到期的本息偿付。由此,给债券市场的投资者以错误信号,市场上还没有甚至不会有违约债券出现,中国市场中的债券几乎是无风险的。

但本文认为,这种健康只是表面上的。中国债券市场扩容迅速,但这基本是在真空中壮大起来的,体大不一定健壮。具体而言,目前债券市场已逐步显现出了诸多病症:

市场呈现残缺状态,且缺乏竞争。由于市场上基本都是高等级债券,导致市场出现同质化现象,市场结构残缺,在产品序列分布上远远偏离正态分布,不仅与多样化需求相脱节,更导致市场缺乏竞争。而一个没有竞争的市场不能给出“正确的价格信号”,从而削弱了债券市场的资源配置功能。

较低等级企业难以实现直接融资。如同银行贷款等间接融资渠道对中小企业的“歧视”一样,对发债企业的高信用等级要求,事实上在直接融资渠道上再一次堵塞了中小企业的道路,从而将广大中小企业再一次阻挡在中国债券市场之外,不符合国家对中小企业融资大力支持的政策要求。

投资品种少,不能满足市场需求。将发债企业和债券局限在高信用等级,事实上对市场仅仅提供了相对单一的产品,尽管这类产品可能很安全,但收益却很低,对那些有较高风险承受能力、追求较高收益的较高风险偏好的投资机构和人员来说,则缺少可投资债券品种。单方面认为市场只欢迎高等级、低风险收益的市场是无视市场需求的主观行为。

投资者不成熟,风险意识淡薄。由于长期以来市场只供给安全级别的债券,市场上没有出现违约、不能归还债券本息的债券,致使投资者盲目认为中国企业债券市场是安全的投资市场,对风险的考量长期缺失,弱化了投资者风险意识。

评级机构作用不显,行业发展受限。既然债券发行主体和债券本身的信用级别对债券的发行定价发挥着主导作用,显然信用评级的作用至关重要。但是由于市场上没有出现违约债券,预示了评级的高低没有任何风险警示作用,于是企业会施加压力,评级公司可能会放宽评级标准,这样无疑弱化了评级机构评级结果的定价作用,导致评级机构之间的评级标准会日趋同化和独立性丧失,不利于评级行业的健康发展。

债券承销机构责任意识不强。由于发行债券经过严格筛选,且违约率几乎没有,致使债券的承销商没有动力和压力严格地对待承销工作。同时资金使用监管、相关信息披露、发行后回访等工作也必然疏于管理,其对风险的处置能力也难以提高。

相关法律制度不完善,没有经过检验。同样由于市场上债券没有违约出现,依据理论模式制订出来的管理法规和政策,只有正向规范,而缺失反向检验。这样,也就无从检验法规政策的完善性,使得相关管理规范处于“低度均衡”状态之中,不利于中国债券市场的长远健康发展。

让其在回归市场中健康发展

既然中国企业债券市场的发展还不是真正健壮,那么为了增强其抗病菌能力,注射疫苗式的解决思路就是“让上帝的归上帝,让恺撒的归恺撒”。也就是说,在债券市场发展到今天如此规模的情况下,政府应有清醒的头脑,即“让市场的归市场,让政府的归政府”。市场一旦启动,自有其自身的发展规律,市场在一定范围内会自发调整,实现资源的有效配置。没有必要去担心市场出现风险怎么办,兑付不了怎么办,这都是市场自身的事情。

债券违约风险是影响投资者决策的关键因素,当然也是债券市场管理的重要内容。政府的作用不容忽视,但政府的管理不是人为对债券级别和发债企业信用级别的强制规定,而应通过对债券的分类管理、信用评级、投资者保护条款、企业破产清算等市场违约风险管理进行基础性制度规范。

当下之急,首先应放宽发债企业主体级别和债券级别范围,特别是鼓励中小企业发行债券,拓宽中小企业的融资渠道,增大债券市场产品供给,尤其是要加快推出高收益债券,让市场成为一个竞争性的市场、一个充满风险或风险与收益对称的市场。只有这样,中国企业债券市场必将迎来更加广阔的天地。

资料显示,在今年经济衰退和融资环境欠佳导致企业债违约率上升、回报率下滑的环境下,全球投机级债券违约率从2009年第一季度的7.4%上升至第二季度的10.1%。其中,美国投机级别债券违约率6月为9.5%,一年前同期为2.4%,年底或升至12.8%触顶,但高收益债券第二季回报却创23%纪录高位。而截至2009年6月底,欧洲垃圾级别或高收益债券违约率仍仅有5.6%,而上半年欧洲高收益债券却带来34.6%的报酬率。

6.债券信用 篇六

第一条 为维护全国银行间债券市场债券远期交易参与者(以下简称参与者)的合法权益，明确债券远期交易双方的权利与义务，根据《中华人民共和国中国人民银行法》、《中华人民共和国合同法》、《全国银行间债券市场债券远期交易管理规定》等法律、行政法规和部门规章，参与者在平等、自愿的基础上，签订本协议。

第二条 债券远期交易可能蕴含一定风险，交易双方须了解相应法律、行政法规和部门规章，并审慎评估自身的财务状况、内控制度等，以确定是否从事债券远期交易。

第三条 名词释义

(一)债券远期交易(以下简称远期交易)：与《全国银行间债券市场债券远期交易管理规定》中远期交易的含义相同。

(二)标的债券：远期交易的标的资产。在成交合同中以债券代码和债券简称标识。

(三)标的债券数量：标的债券的面值总额，单位为万元。

(四)买方：交易双方中买入标的债券的一方。

(五)卖方：交易双方中卖出标的债券的一方。

(六)成交日：交易双方订立成交合同的日期。

(七)结算日：交易双方约定的进行债券交割和资金支付的日期。

(八)远期交易期限：成交日至结算日的实际天数，含成交日，不含结算日。

(九)远期交易净价：交易双方在成交日约定、在结算日进行交割的标的债券的`净价，单位为元/百元面值。

(十)结算日应计利息：上次付息日(或起息日)至结算日为止(不含结算日)累计的按百元面值计算的债券发行人应支付债券所有人的利息，单位为元/百元面值。

(十一)结算金额：远期交易结算时，买方向卖方支付的资金额。结算金额=(远期交易净价+结算日应计利息)×标的债券数量/100，单位为元。

(十二)结算方式：交易双方约定采用的债券交割和资金支付方式，包括券款对付、见券付款和见款付券三种。

(十三)债券账户：交易双方在中央国债登记结算有限责任公司(以下简称中央结算公司)开立的用于远期交易债券交割的账户。

(十四)资金账户：交易双方约定的用于远期交易资金支付的账户，其基本要素包括开户行名称、账户名称和账号。

第四条 交易双方进行远期交易，应通过全国银行间同业拆借中心(以下简称同业中心)交易系统进行。交易双方在通过同业中心交易系统逐笔订立书面形式的成交合同(同业中心交易系统生成的成交单)时，可视需要签订补充合同，但补充合同不得与本协议相冲突。

本协议与书面形式的成交合同及补充合同一起构成完整的远期交易合同。

远期交易合同在成交合同订立后立即生效。

第五条 为保证远期交易合同的履行，交易双方可按照交易对手的信用状况协商设定保证金或保证券。

(一)交易双方约定设定保证金(券)时，须明确保证金(券)的金额、数量、种类、提交日期、提交方式及保管方式。

(二)保证金可由双方自行保管，也可集中保管。集中的保证金由同业中心或中央结算公司代为保管，同业中心或中央结算公司应在中国人民银行当地分行开立专门的资金账户用于存放保证金，并与远期交易双方另行签订协议确定在保证金的集中保管及其处理过程中各自的权利与义务。保证金及其孳息归保证

7.债券信用 篇七

关键词：公司债券,信用评级,评级制度

一、研究背景

(一) 我国公司债券市场的现状

公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。中国证监会颁布实施《公司债券发行试点办法》, 公司债这一新品种终于起航, 这标志着我国公司债券发行工作的正式启动, 具有十分重要的意义。

目前我国发行的企业债券, 从其实际运作来看, 很难将其看作是真正意义上的公司债, 而是具有“准国债”性质。近年来发行的企业债券, 有近80%为大型国有企业所发行, 发行主体较为单一, 基本上接近于国际上通行的政府机构债和市政债券。募集资金的用途也基本上是投资于国家重点建设项目, 一般也都具有较为稳定的现金流。而且我国评级机构的权威性与独立性均得不到保证, 评级机构的形象在公众心目中权威性很难确立, 评级结果的可信度受很大影响。如果这些问题不能很好地解决将成为制约我国企业债券市场发展的瓶颈。

(二) 信用评级体系的健全是发展我国公司债券市场的保障

债券信用评级是指专业化的信用评级机构对债务发行人的特定债务或相关负债在有效期限内能及时偿付的能力和意愿的综合评价并给出相应的等级, 其基本形式是人们专门设计的信用评级符号, 证券市场参与者只需看到这些专用符号便可得知其真实含义, 而无需另加复杂的解释或说明。

《公司债券发行试点办法》第七条规定:发行公司债券应当“经资信评级机构评级, 债券信用级别良好”;第十条规定:“公司债券的信用评级, 应当委托经中国证监会认定、具有从事证券服务业务资格的资信评级机构进行。公司与资信评级机构应当约定, 在债券有效存续期间, 资信评级机构每年至少公告一次跟踪评级报告。”试点办法强调债券资信评级和评级机构的作用可见一斑, 但是目前在上海、深圳证券交易所上市交易的债券的信用等级全部为AAA级。政府为了防止企业违约事件的发生, 发债主体则明显的集中在一些中央直属的大型国有企业和国家重点项目上。这就导致现行企业债券的评级形同虚设, 没有多大意义, 评级的目的更大程度上是为了满足主管部门的要求。基于公司债券市场化的做法是放松对公司债券发行主体的限制, 使更多的中小企业能够通过发行企业债券筹集资金, 使之在竞争中实现优胜劣汰。这就意味着需要一个完善的信用评级体系作为保障。本文主要介绍国际上较为先进的信用评级制度, 以期能够有他山之石可以攻玉之效。

二、关于信用评级制度的国外经验

(一) 韩国

韩国过去的信用评级状况与我国现今相似。过去, 公司倾向于寻求信用标准宽松的评级机构, 而不是寻求令人满意的信用评级, 这样就损害了这些机构的可信性。另外, 担保债券的盛行使评级机构的运用和发展受限, 因为人们普遍认为为公司作担保的金融机构是没有违约风险的, 因此并不重视评级的作用。1997年后非担保企业债券的增加提升了信用评级中介机构的重要性。新金融产品如资产担保债券、混合证券和与证券相连的票据都增大了对信用评级的需求。另外, 依市价结算的账面盈余的引进, 信用评级制度更被强调为定价的一个重要因素。政府为加强该制度的作用和可信性, 允许首尔信用评级信息公司 (SCI) 加入 (2000年) 以增强竞争。ITCs开始对评级机构进行半年一次的评估, 然后把结果散布到各金融机构。在提高可靠性的强大压力下, 国内的评级机构与世界著名的机构如穆迪建立了合资企业。

(二) 美国

债券评级在20世纪初首先出现在美国。现今, 这一制度已经在美国资本市场上深深扎根。美国评级机构得到很高的重视并取得广泛的社会可信度。在美国, 评级机构是根据投资者需要而自然产生的组织机构, 具有法人资格, 可以独立地行使自己的职能。它们在法律的监督下不受任何行政部门的制约和干扰独立工作。在20世纪60年代之后开始有偿评级, 主要收入来源是向投资者出售评级情报所得和向债券发行人征收评级手续费等。而评级费用按发行总金额的一定百分比计算, 另外, 有些评级机构还办理一些与评级有关的业务, 如企业财务信息服务和信用调查等, 并从中获得收入。

三、借鉴与启示

启示一:“政策法规驱动型”与“市场驱动型”相结合, 即主动评级与强制评级相结合。国际信用评级发展的模式主要分为两种, 即“市场驱动型”与“政策法规驱动型”。主动评级指评级公司未经邀请, 也未有评级对象任何费用支持, 主动在市场上搜集拟评对象的信息资料对其评级, 然后将评级结果出售给包括政府、投资者、客户本身等在内的信息需求者。“市场驱动型”模式下评级行业发展起主要作用, 而“政策法规驱动型”模式下监管部门的影响力较大。我国评级行业发展20多年来, 还不具备完全由市场驱动的条件, 因此需要由监管部门通过法规来规范和推动评级业的发展。但是, 如果我国评级机构的业务仅限于应法规要求拟发行债券的企业, 这对于我国评级机构而言, 也许能保持盈利, 但故步自封必然不利于长远的发展。政府在推动强制评级的同时, 还应给予评级业以适当的支持, 鼓励评级机构开展主动评级。政府可就评级公司的主动评级费用提供一定比例的补贴, 还可以择其主动评级结果进行购买, 鼓励评级机构该项业务正常开展。美国评级业的发展过程中, 政府对其评级结果的大量使用就发挥了积极的作用, 对其权威地位确立的贡献自是不言而喻。

启示二:保持信用评级结构的独立性。标准普尔公司和穆迪投资服务公司都是独立的私人企业, 不受政府的控制, 也独立于证券交易所和证券公司之外。他们所作出的信用评级不具有向投资者推荐这些债券的含义, 只是供投资者决策时参考, 因此, 他们对投资者负有道义上的义务, 但并不承担任何法律上的责任。从这两家著名的公司我们可以看出评级机构要保持自身超然独立的地位需在以下几个方面努力:第一, 信用评级机构不应从事投资银行、资产评估等与信用评级相关的业务。第二, 严格区分政府支持和政府担保, 投资于国家重点鼓励项目也不能作为评级的有利因素。第三, 将评级机构注册为合伙制企业, 这意味着评级机构将对由于自身原因所导致的不恰当评级结果承担无限责任, 从源头上保证其独立运作、免受来自政府金融当局及发行者的压力, 同时给投资者一个“定心丸”。

启示三:规范信用评级机构的收入来源。目前信用评级机构进行信用评级的费用是由发债公司向评级机构支付的。笔者认为要保证评级机构的独立性与公正性, 应使信用评级机构在人员与资金方面保持独立性, 不与发行人、承销商、投资者以及政府与金融当局存在任何利害关系, 否则就难免会受到有选择评级机构的主导权以及支付评级费用的发行人的影响。所以目前这种支付信用评级费用的方式可以考虑参考20世纪60年代美国信用评级机构的做法。当时信用评级机构在对债券进行评级时是不收取债券发行人的费用的, 而是依靠向投资者出售评级报表来取得收入。评级机构如果失去了中立性, 购买其评级报表的投资者就会减少, 这将直接威胁到评级机构的生存。所以这种方式能更好保持信用评级机构的中立性与公正性。而我国, 评级机构收入往往仅是来自发债企业, 而且收入低, 这就引发了一些评级机构不论真实性, 为企业作出高评级以获得“额外收益”的不道德现象。

启示四:采用科学公正的评级技术、评级方法和评级制度。信用评级是采用科学的评级技术对评级对象的财务、经营、宏观环境等一系列因素进行的定量与定性分析, 并通过必要的数学模型来计算评级结果、检查评级系统的合理性, 如企业信用等级评价的模糊评判法、模糊数学评价法、层次分析法。评级机构的权威性取决于其评级结果的可信性。如果不能保证评级结果的价值, 任何其他努力势必都是徒劳的。评级机构需要探索一套既充分考虑国情又借鉴国际先进经验的思路。在这方面我们应该像日本的评级公司学习。穆迪、标准普尔虽然早就进入日本市场, 但市场占有率仍不及日本本国的评级机构JBRI, 说明本土优势加上相当的评级可信度完全可以获得市场的承认。我国评级业必须及早准备加速科学化建设, 以应对可以预见的未来公司债券市场巨大的评级需求。

四、结束语

成熟的债券市场为信用评级业提供了市场及发展契机, 反过来信用评级业的发展又对债券市场的规范化运作和规模的扩张有着积极有效的推动作用, 两个市场是相互联系相互促进的关系。在2007年我国企业债券市场取得令世人瞩目成绩的前提下, 完善公司债券的信用评级制度将会使我国公司债券市场跨入一个新的时代。

参考文献

[1]沙虎居.韩国企业债券市场发展研究[J].经济理论与实践, 2004, (4) .

[2]张亦春.国外信用评级制度与对我国的启示[M].人民大学出版社.2005.

[3]仝乃礼.我国公司债券市场信用评级制度的完善[J].商场现代化, 2006, (10) .

8.离岸人民币债券的信用评级需求 篇八

2007年7月，中国政府批准在香港发行离岸人民币债券(Dim Sum Bond，俗称“点心债券”)，初始发行规模很小。随着中国经济实力的逐步增强、国际金融危机的爆发和持续演变以及国内中小企业融资渠道缺乏的局限性日渐显现，在港发行的人民币计价债券呈现爆炸式增长。截至2010年12月底，在港人民币存款已经超过3000亿元，而且增速越来越快，它们主要是通过贸易渠道和其他渠道逐渐积累并沉淀下来的。这些资金缺乏合适的可投资金融产品，“点心债券”的出现满足了这部分资金的投资需求。目前在港发行的离岸人民币债券并未受到严格监管，甚至不用进行债券信用评级(在发行人数量逐渐增加、发行主体逐渐丰富和多样化以及交易规模逐步扩大的情况下，其中蕴含的风险不言而喻)。因此，对“点心债券”进行信用评级，揭示其中的风险并做出合理的展望，对离岸人民币债券市场的健康发展将起到推动作用。

“点心债券”特指在香港发行的以人民币计价的债券。起初在庞大的债券市场中份额很小，故被称为“点心债券”。这种债券最初的发行人主要是国内一些特定机构，比如中国财政部、国家开发银行、国家进出口银行等中资机构以及亚洲开发银行等个别国际金融机构。因发行“点心债券”的企业普遍具有很强实力，所以这种债券基本都能达到投资级别。在港人民币供给相对债券发行规模而言非常充沛，所以发行价格普遍较低，作为投资工具的功能并不强。债券购买方的类型则非常复杂和分散。以上事实和交易情况造成了这种债券的购买人对债券发行人的信用情况没有进一步了解的愿望和必要。

近两年来，随着国内通胀形势的继续发展，央行货币政策持续紧缩，国内企业尤其是中小企业不仅很难在银行系统内贷款，而且在内地发债融资也变得越来越困难，发债成本不断增加。鉴于在港发行人民币债券相对便捷、成本低廉，企业更愿意去香港发债。发行便捷与香港特殊的金融管理制度有关，其债券发行主要采用注册制而非审批制；成本低廉一方面因为发行人的实力较强，同时在港的人民币存款相对债权融资规模而言较大，在港人民币的供求关系决定了“点心债券”的价格。随着国内企业尤其是中小企业“点心债券”发行规模的扩大，发行主体实力分化，信用风险出现差异，整体信用风险开始加大，对“点心债券”及其发行主体进行信用评级，揭示其信用风险成为现实需要。

最初的“点心债券”发行之后视同“外资”，不能流回内地市场，即使有也需要政府的严格审批，但随着国内企业在内地融资困难并纷纷在港设立公司借债融资，人民币现金流还是以各种方式流回内地。因此，一方面，“点心债券”成为人民币国际化的回流通道；另一方面也成为国内企业的融资渠道。资金流动的改变成为对此种债券以及发债企业进行风险揭示和评级的诱发因素。

离岸人民币带动债券市场

2011年两会期间公布的“十二五”规划纲要草案中指出，“支持香港发展成为离岸人民币业务中心和国际资产管理中心，巩固和提升香港国际金融、贸易、航运中心的地位，增强金融中心的全球影响力”，与此同时，有政协委员提出加强建设香港离岸中心相关提案；而港交所明确表示2011年肯定会有人民币计价股票或相关产品在香港上市，李嘉诚旗下的长江实业有望通过REITs的方式拔得人民币IPO头筹，引人关注。如此发展态势之下，香港离岸中心可观的增长前景得到业界一致认可。

香港从2004年起逐步建立人民币离岸市场。该市场的壮大则离不开人民币跨境贸易结算方式的推广。这项旨在提升人民币在国际货币体系中地位的举措始于2009年，2010年6月将试点扩大到内地诸多省市，在外则扩张到全球，从规模到范围都全面放开。这一决定性举措带来了香港离岸市场的高速增长：试点扩大之前，香港的人民币贸易结算量约为每月40亿元，试点扩大之后，上升为约每月570亿元。目前，香港的人民币流动性总额大约为3800亿元，就存款而言，数量首度突破3000亿元，增长超过五倍，其中九成增长来自试点扩大之后；就债券而言，人民币债券在港数量为620亿元，仅在2010年发行数量就高达358亿元。

从2007年7月起，中国政府开始批准国内金融机构到香港发行人民币债券，包括政策性银行(国开行与进出口银行)、国内商业银行(中国银行、交通银行、建设银行)以及外资银行的中国法人(汇丰银行与东亚银行)。此后发债主体逐渐扩展至港澳公司(合和基建与银河娱乐)、红筹股(中国重汽)、跨国公司(麦当劳与卡特彼勒)、外国银行(澳新银行与俄罗斯外贸银行)与国际金融机构(亚洲开发银行、国际金融公司与世行)。

根据彭博资料，2007年-2010年“点心债券”总发行量为737亿元，而2011年上半年“点心债券”总发行量就已高达808亿元，超越过去四年总和。在中国政府政策的支持下，“点心债券”市场开始加速起飞，发行量的迅猛增长和市场参与者的快速增加都印证了这一点。2010年以前，市场仅发行过36只“点心债券”，但2011年上半年就发行了114只。此外，2010年以前参与承销“点心债券”的券商仅有15家，但2011年上半年就有30家，呈现出“点心债券”市场逐渐壮大的事实。

支撑香港人民币债券市场快速扩张的基础，是香港人民币存量的不断攀升。2009年底，香港人民币存款仅为630亿元，而截至2010年12月底，该规模已飙升至3000亿元。根据我们的估计，2012年年底，香港人民币存款可能达到2万亿元。由于香港人民币存款利率偏低，再加上强烈的人民币升值预期，香港投资者将持续追捧人民币债券。

发行主体逐渐多样化正是在“点心债券”的发展过程中显现出的突出特点，也正是这一特点决定了该债券市场如要健康发展，必须有信用评级行业的介入。自2007年“点心债券”发行以来，发行主体主要是大型国企、政策性银行、国际金融机构以及个别跨国企业。

1.大型中资机构

目前800多亿元未到期的人民币债券中，70％左右的发行人是中资机构，包括财政部和大型国企等。并非所有在香港市场上发行和准备发行人民币债券的企业都如同国开行一样具备强劲的财务实力。在波动的经济环境中，不同企业受宏观经济影响的程度和侧面存在差别，这就成为产生信用风险的重要源头。对于资金面同样紧张

的内地大型企业来说，在香港发行“点心债券”筹集资金不失为良策。总体而言，这些发债的部门和企业的实力都很强，加上其财务资料相对公开，所以其中蕴含的信用风险基本能够被投资人识别。

2.外资企业

外资企业在“点心债券”发债主体中占比较少，据不完全统计，目前国际发行主体共17家，包括麦当劳、卡特彼勒等。

为了保持这一市场的健康发展，以及进一步激发活跃度，发债企业的结构应产生变化，应降低境内发行主体所占比例。跨国企业发债数量增加带来的首要问题就是投资人可能对其实力、财务状况、信用风险等了解不足。

3.民营企业

对于最缺资金的民营企业，特别是房地产企业来说，在港发行人民币债券资金无法回流。然而，合成式人民币债券这一创新型产品，可解决这一难题。以人民币计价，但以美元结算的合成式人民币债券，近来已成为离岸人民币市场的新宠。

到目前为止，内地与香港的地产开发商成为发行合成式人民币债券热潮中的领头羊。从发行人的立场来看，发行合成式人民币债券可锁定香港相对便宜的人民币融资成本。而更重要的是，由于合成式人民币债券以美元结算，发行人可利用现有政策，将发行合成式人民币债券融得的美元资金汇回内地。这一方式既可取人民币债券融资成本较低之利，又可合法规避人民币债券融资汇回内地需要个案审批的限制。

恒大地产今年1月同时发行两只合成式人民币债券，募集资金高达人民币92.5亿元，票面息率分别达到7.5％和9.25％；另外，佳兆业也在今年3月发行20亿元合成式人民币债券，票面息率为8.5％。值得一提的是，合成式人民币债券都是高息债，大大高出纯人民币债券2-4个百分点的票面息率。不过即便如此，在内地融资成本普遍偏高的情况下，更多民企特别是房地产企业还是趋之若鹜。

信用评级将推动点心债券

债券的发行价格不仅仅与资本市场上的货币量和融资工具供给有关，而且与债券级别有密切关联。所以对债券进行评级不仅能够帮助投资人理性看待债券及其收益率，而且对于市场化确定债券收益率有帮助。另一方面，有了评级的债券在二级市场能够更加便捷地进行交易，这对活跃债券市场有帮助。

1.信用评级在离岸人民币债券市场的现状

香港离岸人民币债券市场2010年下半年以来发展迅猛，但市场急速膨胀的背后，也潜藏着一些隐忧。

较突出的问题就是绝大部分“点心债券”均无主要国际评级机构的正式信用评级。目前，由企业发行、没有进行信用评级的“点心债券”已成为离岸人民币债券一、二级市场交易的主要部分，仅有个别跨国公司或大蓝筹等公司，包括新西兰乳业巨头恒天然、中华煤气有限公司等，才拥有主要国际评级机构的正式评级。由于投资者需求强劲，香港离岸人民币债券发行缺失国际信贷评级的现状短期内将难以改变。但随着这一市场由卖方市场向买方市场转化，发行人或不得不寻求信用评级以增强债券吸引力。今年高风险债券发行者热衷于开发香港迅速发展的人民币债券市场。如今这股风潮已经减缓，因为投资者们意识到，并非每一个与不断升值的人民币相关的交易都能成为好的投资。

从2011年年初开始，不具有信用评级或评级低于投资级的公司纷纷涌入这个市场。据汇丰控股估算，在总额为1380亿元的未偿还“点心债券”中，“次级投资等级质量”的债券约占14％。2010年12月底之前，这种高风险债券在离岸人民币债券市场几乎不存在。

中银国际的一份报告指出了15只离岸人民币市场中的非投资级债券，所有发行体均来自在中国内地进行主要业务运营的企业。其中包括带有国有企业背景的中国企业，例如由山东省人民政府持股51％的中国重汽，由北京市国资委持股45％的首创置业；香港上市的中国民营企业，例如中国风电；以及来自非内地企业的投机性发行人，例如澳门赌场运营商银河娱乐，台湾上市公司“永丰余造纸”旗下的永丰余(开曼)公司，和香港地产公司新鸿基下属的个人信贷公司亚洲联合财务。

近期高收益率的“点心债券”已全部遭到禁售，尤其是受到在香港和北美上市的中国小公司欺诈丑闻的影响后。虽然2010年人民币对美元升值了5％，且预期升值将会继续下去，但随着一些名义高回报率、次级投资等级质量“点心债券”的发售，国际投资者已不能完全忽视债券本身的信用风险。

虽然发行人未要求评级机构给出评级的原因很多，但背后的主要因素还是离岸人民币债券市场需求强劲，这使得投资者愿意看淡信用风险，以换取潜在的人民币升值投资机会。

不过，随着“点心债券”市场进一步发展和更多人民币投资产品推出，投资者在投资“点心债券”时将不断加强对债券的信用考量，这意味着投资者对没有评级的债券会更加挑剔，届时将有更多发债公司寻求取得正式评级，以吸引投资者。

2.国内信用评级机构的优势

对发行“点心债券”的公司和债券进行评级工作，国内评级机构具有得天独厚的优势。

首先，目前“点心债券”的发行主题中，国内企业和机构占有绝对的比重。国内评级公司能够更加快捷、更加准确地获取发债主体的信用状况信息。

其次，国内评级公司对政府的管理方式以及各种经济政策对企业的影响更加了解。当外部宏观经济出现新的事件和风险时，其对发债企业产生的作用对企业的运营以及财务状况肯定会产生复杂影响，而准确快速评估这些影响是国内信用评级公司的专长。尤其是一些发债企业本身就是国内信用评级公司的客户，这样他们在香港发行人民币债券时蕴含的信用风险会更容易、更直接被这些国内评级机构捕获。

最后，国内评级机构使用的评级方法一方面借鉴了国际先进模型，一方面又做了适合中国现实的本土化，该模型用于评价国内企业更加适合。所以国内评级公司能够从更适应中国市场环境的角度出发，客观评价发债企业的信用状况。